光大证券-中国石油-601857-公告点评：全产业链优势抵御油价波动，业绩韧性凸显

“精选摘要：亿元，同比-25.2%，Q2单季实现经营利润25亿元，同比-24.6%，环比-50.0%，主要由于市场需求减少、成品油销量减少以及国际贸易毛利下降。公司加强市场量化分析，分品种、区域、客户开展差异化营销，推动国内成品油销量逆势增长，市场占有率稳步提升；积极布局LNG终端加注和充换电业务，车。”

1. 事件1：公司发布2025年半年报，2025H1公司实现营业总收入14501亿元，同比-6.7%（追溯后），实现归母净利润840亿元，同比-5.4%（追溯后）。

2. 2025Q2单季，公司实现营业总收入6970亿元，同比-6.1%（追溯后），环比-7.5%，实现归母净利润372亿元，同比-13.6%（追溯后），环比-20.6%。

3. 事件2：公司发布《关于太湖投资与管网储能新设合资公司并收购新疆油田储气库公司、相国寺储气库公司、辽河油田储气库公司100%股权暨关联交易的公告》，拟收购集团公司下属三家储气库公司100%股权。

4. 点评：一、全产业链优势抵御油价波动，25H1归母净利润跌幅小于油价跌幅2025H1，国际油价震荡下行，布油均价为70.81美元/桶，同比-15.1%，Q2受贸易冲突和OPEC+增产影响，国际油价快速下跌，Q2布油均价为66.71美元/桶，同比-21.5%，环比-11.0%。

5. 25H1境内天然气需求小幅增长，消费量同比增长2.1%；境内成品油需求主要受到可替代能源影响，消费量同比下降3.6%，其中汽油同比下降4.6%，柴油同比下降4.3%，煤油同比增长4.2%；境内主要化工产品需求快速增长，乙烯当量消费量同比增长10.1%，但受新增产能集中投放影响，化工毛利处于低位。

6. 公司积极应对形势变化，持续加大勘探开发力度，深入推进炼化转型升级，依托全产业链优势抵御油价波动，25H1归母净利润跌幅小于油价跌幅，体现公司业绩的韧性。

7. 25H1公司实现经营现金流2271亿元，同比+4.0%（追溯后），现金流稳步改善。

8. 2025H1，公司上游业务受油价下跌影响，实现经营利润857亿元，同比-6.5%。

9. 受炼油产品需求下降、化工品盈利仍在低位和油价下跌造成库存损失的影响，公司炼化业务实现经营利润111亿元，同比-18.9%，销售业务实现经营利润76亿元，同比-25.2%。

10. 受益于天然气全产业链创效能力提升，公司天然气销售业务实现经营利润186亿元，同比+10.8%。

11. 二、分板块回顾：上游业务加强增储上产，天然气业务盈利能力稳步上升1、上游业务增量降本，盈利韧性凸显2025H1，公司油气和新能源分部实现经营利润857亿元，同比-6.5%，Q2单季实现经营利润396亿元，同比-18.5%，环比-14.1%，主要是油价下跌的影响。

12. 2025H1公司原油实现价格为66.21美元/桶，同比下降14.5%；天然气实现价格为2.33元/方，同比上涨5.2%。

13. 得益于公司优秀的成本控制能力，2025H1公司油气单位操作成本为10.14美元/桶，比上年同期的11.03美元/桶下降8.1%。

14. 公司坚持高效勘探、效益开发，有序推进原油产能建设，科学组织天然气稳产上产，积极推动非常规油气效益开发，大力加强油气生产成本控制，持续优化海外油气资产结构，加大风光发电、地热等新能源指标获取和转化力度。

15. 2025H1，公司油气当量产量923.6百万桶，同比+2.0%，其中原油产量476.4百万桶，同比+0.3%，天然气产量760.2亿方，同比+3.8%。

16. 2、持续优化资源和开拓市场，天然气销售业务量效双升2025H1，公司天然气销售业务实现经营利润186亿元，同比+10.8%，Q2单季实现经营利润51亿元，同比+14.0%，环比-62.1%，主要得益于天然气销量增长以及产业链盈利能力提升。

17. 公司持续优化资源池结构，有效控制综合采购成本；坚持批发、零售一体化营销，持续优化销售流向，积极拓展直销客户和工业客户，努力提升高效市场、高端客户销量占比。

18. 2025H1，公司销售天然气1515亿方，同比+2.9%，其中国内销售天然气1198亿方，同比+4.2%。

19. 3、炼化转型升级项目深入推进，新材料产量快速增长2025H1，公司炼油化工和新材料分部实现经营利润111亿元，同比-18.9%。

20. 其中炼油业务实现经营利润97亿元，同比-8.0%，主要由于炼油产品毛利收窄，且油价快速下行造成库存损失，化工业务实现经营利润14亿元，同比-55.5%，主要由于化工产品单位毛利减少。

21. 2025Q2单季，公司炼油业务实现经营利润51亿元，同比+44.7%，环比+12.3%，化工业务实现经营利润5.55亿元，同比-72.0%，环比-33.7%。

22. 公司紧精心组织生产装置安、稳、长、满、优运行，优化原油资源分配，紧盯市场变化动态调整产品结构，增产增销高效益炼油产品和高附加值化工产品；加大新产品新材料研发力度，产销研协同打造优势产品；坚持高端、智能、绿色方向，持续推动炼化转型升级，吉林石化公司炼油化工转型升级项目、广西石化公司炼化一体化转型升级项目实现中交，蓝海新材料公司高端聚烯烃项目、独山子石化公司塔里木乙烷制乙烯二期项目积极推进，乌鲁木齐石化公司芳烃产业链项目顺利启动。

23. 2025H1，公司加工原油694百万桶，同比+0.1%，生产成品油5957万吨，同比-0.9%，生产乙烯447万吨，同比+5.3%，化工商品量1997万吨，同比+4.9%，新材料产量166.5万吨，同比+54.9%。

24. 4、销售业务完善终端建设，LNG和充换电业务量大幅增长2025H1，公司销售分部实现经营利润76亿元，同比-25.2%，Q2单季实现经营利润25亿元，同比-24.6%，环比-50.0%，主要由于市场需求减少、成品油销量减少以及国际贸易毛利下降。

25. 公司加强市场量化分析，分品种、区域、客户开展差异化营销，推动国内成品油销量逆势增长，市场占有率稳步提升；积极布局LNG终端加注和充换电业务，车用LNG加注量同比增长58.9%，充换电量增长213.0%；开展非油品业务线上与线下全渠道攻坚，加大力度推动重点品类运营，稳步拓展新业务新市场。

26. 2025H1公司共销售汽油、煤油、柴油7783万吨，同比-1.5%；国内销售汽油、煤油、柴油5865万吨，同比+0.3%。

27. 三、25H1派息率47.9%，坚持高分红政策价值凸显公司拟向全体股东每股派发现金红利人民币0.22元（含税），拟派发现金红利人民币402.65亿元（含税），派息额与2024H1相同，彰显公司的投资者回报诚意。

28. 25H1公司归母净利润840亿元，以此计算公司25H1股息分配率为47.9%。

29. 公司坚持每年分红两次，分红稳定性强，在A股市场较为稀缺。

30. 公司优秀的业绩和现金流将通过高股息率转化为投资者回报，从而凸显公司的投资价值。

31. 四、拟收购集团公司下属储气库资产，完善天然气全产业链布局公司下属全资子公司太湖公司拟与相关合资方分别以现金出资，新设三家由太湖公司控股的合资公司。

32. 新设合资公司拟出资170.66亿元、99.95亿元及129.55亿元，分别收购集团公司下属全资子公司新疆油田储气库公司、相国寺储气库公司及辽河油田储气库公司100%股权，以持有相关储气库资产。

33. 储气库是天然气产运储销中的重要环节和衔接纽带，是天然气销售削峰填谷、气田均衡生产的调节工具和手段。

34. 公司收购三家储气库公司100%股权，可新增109.7亿方储气库工作气量，有利于形成与公司天然气销量匹配的储气调峰能力，发挥调节作用，实现天然气产业链整体效益最大化。

35. 此外，2024年三家储气库公司净利润合计19亿元，净利率平均为40.0%，本次交易后，相关资产、收入及利润将对公司整体财务状况和经营成果产生积极影响。

36. 五、依托全产业链优势穿越周期，长期成长确定性凸显公司将继续维持高资本开支，25年上游资本开支计划为2100亿元，高额资本开支投入将有力保障上游产储量的增长。

37. 在外部环境不确定性加剧、油价面临大幅波动的背景下，公司继续加强增储上产，25年油气当量产量计划增长1.6%；加快中下游炼化业务转型，炼油板块推进低成本“油转化”、高价值“油转特”，销售板块积极向“油气氢电服”综合能源服务商转型，化工业务稳步提升高附加值产品比例。

38. 公司将继续立足长期主义，坚持创新、资源、市场、国际化、绿色低碳五大发展战略，实施人才强企、提质增效、低成本发展、文化引领、数智石油五大战略举措，主动应对宏观环境和市场变化，充分发挥自身优势，持续增强价值创造能力。

39. “三桶油”有望实现穿越油价周期的长期成长，长期投资价值凸显。

40. 盈利预测、估值与评级25Q2以来油价快速下行，但公司全产业链一体化优势凸显，有望在一定程度上抵御油价波动，因此我们维持对公司的盈利预测，预计公司25-27年归母净利润分别为1661/1712/1757亿元，对应EPS分别为0.91/0.94/0.96元/股，我们依然看好公司“增储上产”的潜力和天然气业务的长期成长性，公司业绩有望穿越油价周期实现长期增长，维持公司A+H股的“买入”评级。

41. 风险提示：原油和天然气价格下行风险，炼油和化工景气度下行风险。