方正证券-青岛啤酒-600600-公司点评报告：业绩符合预期，毛利率持续改善

“精选摘要：，同比+6.0%；对应25Q2实现收入100.5亿元，同比+1.3%，实现净利润21.9亿元，同比+7.3%，实现扣非归母净利润20.3亿元，同比+6.0%。25Q2量价齐升，结构升级延续，主品牌&中高端以上销量增长，其他品牌&低端价格带销量下滑。25Q2公司实现收入100.5亿元，同比+。”

1. 事件：公司发布2025年中报，25H1实现收入204.9亿元，同比+2.1%，实现归母净利润39.0亿元，同比+7.2%，实现扣非归母净利润36.3亿元，同比+6.0%；对应25Q2实现收入100.5亿元，同比+1.3%，实现净利润21.9亿元，同比+7.3%，实现扣非归母净利润20.3亿元，同比+6.0%。

2. 25Q2量价齐升，结构升级延续，主品牌&中高端以上销量增长，其他品牌&低端价格带销量下滑。

3. 25Q2公司实现收入100.5亿元，同比+1.3%。

4. 拆分量价看，实现销量247.1万吨，同比+1.0%；吨收入同比+0.3%。

5. 其中：24Q2销量基数较低，销量同比-8.0%，我们预期25Q2改善幅度较缓主要受禁酒令影响。

6. 分结构看，25Q2青岛啤酒主品牌实现销量133.8万吨，同比+3.9%，占总销量比重达54.1%，同比+1.5pcts，其他品牌销量同比-2.2%。

7. 25Q2中高端以上实现销量98.1万吨，同比+4.8%，占总销量比重达39.7%，同比+1.4pcts，中高端以下销量同比-1.3%。

8. 25Q2成本改善环比提速，毛利率持续改善，费用控制较优，利润率提升。

9. 25Q2公司吨成本同比-5.1%，25Q1吨成本同比-2.6%，改善幅度环比提速，带动公司毛利率同比+3.0pcts。

10. 公司费用控制较优，25Q2销售/管理/研发费用率分别同比+0.0pcts/+0.2pcts/+0.1pcts。

11. 财务费用率同比+0.5pcts，主要系利率下降带来的利息收入同比减少。

12. 此外，税金及附加费率同比+0.2pcts，对公司利润端亦有一定影响。

13. 25Q2公司归母净利率/扣非归母净利率分别同比+1.2pcts/+0.9pcts。

14. 盈利预测：我们预计公司25-27年分别实现营收330.2/337.3/344.2亿元，分别同比+2.8%/+2.1%/+2.0%；分别实现归母净利润46.7/49.0/50.9亿元，分别同比+7.5%/+4.9%/+4.0%，EPS分别为3.4/3.6/3.7元/股，维持“强烈推荐”评级。

15. 风险提示：高端竞争加剧，白酒业务拓展不及预期，成本大幅波动。