方正证券-珍酒李渡-6979.HK-公司点评报告：共建健康厂商生态，驱动产品矩阵系统性跃迁，以长期主义赢未来

“精选摘要：战略决心长远而坚定，多品牌协同发展具备更强的风险抵抗性,关注头部酱酒品牌的格局优化空间。我们预计公司2025-2026营业收入分别56.66/60.74亿元，分别同比下滑19.8%/增长7.2%,预计2025-2026Non-IFRS下经调整后归母净利润分别为13.12/14.43亿元，分。”

1. 我们近期参加珍酒李渡2025年中期业绩投资者说明会，与管理层就半年报业绩，以及近期的产品渠道创新热点等进行交流，核心结论如下：“万商联盟”模式直击四大渠道核心痛点：串货乱价、经销商资金压力大、利润摊薄、动销乏力与库存高企，有望成为公司第三增长曲线。

2. 该模式的核心创新在于实现了短、中、长期利益的深度融合，其目标并非单纯追求进货量与销售增速，而是通过遴选认可共同价值观的优质团购商，共同构建并维护一个健康、稳定的渠道生态系统。

3. 该系统以严守价格体系为底线，以对销售环节实事求是为运营关键。

4. 公司摒弃传统以规模为导向的渠道扩张逻辑，通过设定总量上限与时间窗口的规划，从源头塑造经销权的稀缺性，严格筛选合作伙伴，持续提升大珍经销权的价值内涵，致力使其成为具备顶级市场号召力与稀缺价值的战略级经销资源。

5. 通过重构新型厂商生态，“万商联盟”有望为企业建立起独特且可持续的竞争壁垒。

6. 大珍将在珍酒产品矩阵中扮演承上启下的战略核心角色。

7. 该产品精准定位600元价格带，凭借极致性价比优势，有望同时承接消费升级与降级需求，且能够规避与超高端竞品的直接竞争，致力于打造新的黄金价格带，为品牌规模扩张奠定坚实基础。

8. 在实现该价格带放量的基础上，大珍还将有效拉动珍15等腰部产品的销售；而更高定位的珍30则得以摆脱销量压力，更从容地向上突破千元价格关口，进一步拉升品牌高度、拓展价格空间，推动整个品牌体系实现系统性的跃迁。

9. 目前公司已着手准备珍30产品酒质升级研发工作。

10. 以饮用氛围打造拉动产品自然放量，做时间的朋友。

11. 大珍目前以团购商体系为核心，通过持续的消费者培育和饮用氛围营造，以及价格的稳定引导作用，有望逐步构建起品牌在高端圈层的认知与需求基础。

12. 随着消费氛围的持续升温与市场热度扩散，产品需求将逐渐由团购场景渗透至更广泛的普通消费者，形成自下而上的拉动力。

13. 在这一过程中，公司与团购商将共同享受因稀缺性带来的品牌溢价与渠道价值升级。

14. 与传统酒企主动铺货进入流通渠道不同，该模式凭借真实消费需求倒逼渠道演化——团购商在终端动销推动下自然转型为“团购+流通”复合型经销商，从而实现销售体量的迅速扩张，推动产品规模进入快速爬升的新阶段。

15. 盈利预测与投资建议：我们认为公司对于品牌的定位清晰，战略决心长远而坚定，多品牌协同发展具备更强的风险抵抗性,关注头部酱酒品牌的格局优化空间。

16. 我们预计公司2025-2026营业收入分别56.66/60.74亿元，分别同比下滑19.8%/增长7.2%,预计2025-2026Non-IFRS下经调整后归母净利润分别为13.12/14.43亿元，分别同比-21.7%/+10.0%，维持“推荐”评级。

17. 风险提示：终端库存消化不及预期；居民消费恢复不及预期；行业竞争加剧；宏观经济下行风险等。