第一上海-卓越教育-3978.HK-公司业绩快速增长，分红计画持续兑现

“精选摘要：為6.8%/12.5%/5.9%/0.78%，同比-0.3pct/-0.4pct/+1.4pct/-0.85pct。其他經營開支占比提升系公司加大AI方面的投入；此外，公允價值變動收入占比0.4%，同比-0.5pct，其他收入占比1.5%，同比-1.8pct。綜上，公司的經營利潤率/歸母淨。”

1. FY25H1業績概覽：FY25H1公司總收入9.17億元，同比+188.9%；歸母淨利潤1.52億元，同比+178.5%；經調整歸母淨利潤1.52億元，同比+178.9%。

2. 公司合同負債為5.87億元，主要為素質教育業務預收款增加，同比增長28%，為業績增長提供保障。

3. 素質教育業務為主要增長引擎：分業務看，FY25H1公司全日制複習貢獻收入1.01億元，同比下滑18.3%；輔導項目貢獻收入0.89億元，同比增長17.6%；素質教育貢獻收入7.23億元，同比增長513.1%。

4. 素質教育業務實現快速增長，主要受益於業務並表，以及市場需求旺盛，素質教育業務收入已占總收入的78%，已成為公司業務增長的主要引擎。

5. 截至報告期內，公司共有3,592名員工，相較24年底的公司員工人數3072名增長16.9%，為公司的高速增長提供了堅實的基礎。

6. 深耕廣州輻射周邊，AI投入成果凸顯：公司在持續深耕大本營廣州市場的同時，逐步向臨近城市如佛山、深圳等地擴張，同為大灣區城市，佛山、深圳等地人口紅利、支付能力及教育需求均不弱于廣州，大灣區其他城市均有較大的擴張空間。

7. 公司全面推進“ALLINAI”戰略，加大AI方面的投入，不僅是在教學方面，還全面深入公司的運營環節，實現了降本增效，進一步支撐公司擴張。

8. 利潤率總體穩定，分紅比例逐年提高：FY25H1公司毛利率為45.0%,同比持平。

9. 從費用率來看，FY25H1銷售/管理/其他經營開支/財務費用率分別為6.8%/12.5%/5.9%/0.78%，同比-0.3pct/-0.4pct/+1.4pct/-0.85pct。

10. 其他經營開支占比提升系公司加大AI方面的投入；此外，公允價值變動收入占比0.4%，同比-0.5pct，其他收入占比1.5%，同比-1.8pct。

11. 綜上，公司的經營利潤率/歸母淨利率同比下降2.8pct/0.6pct至22.2%/16.5%。

12. 此外，公司本次宣派中期股息每股10.7分人民幣，分紅率約為60%，三年分紅計畫持續兌現。

13. 目標價6.73港元，維持買入評級：公司作為華南地區的教培行業龍頭，雙減後積極促進業務合規轉型，逐步重回正常經營發展軌道，產品與服務品質不斷提升，報讀人次和續報率等運營指標持續上升。

14. 我們預期公司25-27年收入預測達到20.59/25.74/30.21億元，同比增長86.8%/25.0%/17.4%；25-27年歸母淨利預測3.37/4.32/5.16億元，同比增長75.0%/28.2%/19.6%；我們採用DCF估值（WACC12%，永續增長率1%），求得合理股價應為6.73港元，比當前股價高出26.8%，給予買入評級。

15. 風險提示：政策影響，市場競爭風險，網點擴張不及預期。