西部证券-小鹏汽车~W-9868.HK-车端毛利环比提升，Q4开启一车双能新周期

“精选摘要：40.9亿，同比132.5%；毛利率16.5%，同比13.5pct；净亏损11.4亿。其中，2025Q2营收182.7亿，同比125.3%；毛利率17.3%，净亏损4.8亿。Q2车端毛利同环比增长。Q2车端营收168.8亿，毛利率14.3%，相较2024年同期的6.4%和2025Q1的10。”

1. 事件：2025H1小鹏汽车营收340.9亿，同比132.5%；毛利率16.5%，同比13.5pct；净亏损11.4亿。

2. 其中，2025Q2营收182.7亿，同比125.3%；毛利率17.3%，净亏损4.8亿。

3. Q2车端毛利同环比增长。

4. Q2车端营收168.8亿，毛利率14.3%，相较2024年同期的6.4%和2025Q1的10.5%同环比均有提升，主要系成本降低及车型产品组合改善。

5. 2025Q2服务及其他利润率53.6%，同环比有下滑，主要与技术研发服务有关波动所致。

6. 与大众汽车继续加强战略合作。

7. 8月，公司宣布与大众汽车签订战略合作扩大协议。

8. 该协议的签署标志着双方联合开发的行业领先的电子电气架构不仅将集成到大众在中国市场纯电车型平台，也将部署到其在中国市场的燃油和插电混动车型平台，双方的技术战略合作将扩展到更广阔的市场。

9. 海外销量高增，已开启全球本地化生产战略。

10. 2025H1，公司海外销量超1.8万辆，同比200%，在挪威、法国、新加坡、以色列等10国成为最畅销中国新势力品牌。

11. 7月，首台印尼本地生产X9下线，公司正式开启全球本地化生产战略。

12. 2026H2，公司将全面向海外推出鲲鹏超级电动全系车型，大幅扩大全球可触达市场。

13. Q4开启一车双能新周期。

14. 公司指引Q3汽车交付量将达11.3-11.8万辆，同比142.8%-153.6%；总收入196-210亿元，同比94.0%-107.9%。

15. 车型上，新P7预计在8月下旬上市，在新车型带动下公司目标9月开始月交付量将稳定超过4万辆。

16. 此外，公司鲲鹏超级电动平台将于第四季度量产，首款车型X9增程版将在Q4开启交付，后续还将推出多款车型。

17. 盈利预测：预计2025-2027年公司营收分别为939/1336/1598亿元，同比增长130%/42%/20%，当前股价对应2025-2027年PS分别为1.74/1.22/1.02倍。

18. 给予“增持”评级。

19. 风险提示：出海进展不及预期；新车销量不及预期；汇率风险等。