招商证券-三一重工-600031-利润弹性超预期释放，全球竞争力持续增强

“精选摘要：较好兑现，盈利能力与现金流表现优异。①盈利能力方面，公司上半年实现毛利率、净利率27.44%、11.87%，同比+0.74pct、+2.45pct，期间费用率合计12.26%，同比-4.78pct，其中管理、研发、财务费用率同比-0.55pct、-1.86pct、-2.58pct，公司盈利。”

1. 事件：三一重工发布2025年中报，上半年，公司实现营业总收入447.8亿元，同比+14.64%，归母净利润52.16亿元，同比+46%，扣非归母净利润54.09亿元，同比+73.06%；单Q2，公司实现营业总收入236.03亿元，同比+11.18%，归母净利润27.45亿元，同比+37.76%，扣非归母净利润30.06亿元，同比+68.91%。

2. 内外需共振强化β，挖机龙头充分受益。

3. 根据工程机械工业协会，2025年H1，挖机行业总销量12.05万台，同比+16.77%，其中内销同比+22.9%、出口同比+10.19%；非挖品类内销同比“6升4降”、出口同比“8升2降”；工程机械行业内需整体复苏趋势由挖机延伸至其他品类，出口持续实现较好增长。

4. 公司作为挖机龙头充分受益β向上，收入连续4个季度实现两位数增长，已进入新一轮业绩上行通道；1）从产品结构上看：①挖掘机械：收入174.97亿元，同比+15%，国内稳居行业第一，全球份额稳步提升；②起重机械：收入78.04亿元，同比+17.89%，履带吊国内市占率超40%，汽车吊等海外份额提升显著；③混凝土机械：收入74.41亿元，同比-6.49%，稳居全球第一；④路面机械：收入21.59亿元，同比+36.83%，无人摊压机群实现规模交付；⑤桩工机械：收入13.41亿元，同比+15.05%，旋挖钻稳居国内第一。

5. 2）从市场结构上看：国内、海外实现收入173.49、263.02亿元，同比+21.42%、+11.72%，海外收入占比已达60.26%，其中亚澳、欧洲、美洲、非洲实现收入114.5、61.52、50.65、36.3亿元，同比+16.3%、+0.66%、+1.36%、+40.48%，公司受益于新兴市场高景气、同时稳步开拓发达市场，国际化战略有序推进。

6. 目前，公司已建立包含400多家海外子公司、合资公司及代理商在内的海外市场渠道体系，已构建包含7个国内总仓、5个海外区域中心仓及近1000个海外配件仓库的全球仓储网络，海外员工本地化率近70%，全球化竞争力持续提升。

7. 费用控制较好兑现，盈利能力与现金流表现优异。

8. ①盈利能力方面，公司上半年实现毛利率、净利率27.44%、11.87%，同比+0.74pct、+2.45pct，期间费用率合计12.26%，同比-4.78pct，其中管理、研发、财务费用率同比-0.55pct、-1.86pct、-2.58pct，公司盈利能力提升显著主要得益于销售结构持续优化、降本控费措施有力实施；②现金流方面，公司上半年实现经营性现金净流量101.34亿元，同比+20.11%，净现比达1.92，公司高度注重风险管控，坚持价值销售政策，回款与现金流保持优秀水平；③资本开支方面，公司上半年资本性支出9.99亿元，同比-42.82%，公司数智化硬件投入高峰已过，未来主要聚焦制造、运营的精细化管理升级，经营质量有望持续向好。

9. 坚定落实股东回报，拟发行H股强化资本活力。

10. ①股东回报方面，2022-2024年公司累计现金分红62.44亿元，占归母净利润42.21%；同时2023-2025年公司已实施回购股份6.13、6.57、13.55亿元，治理机制的持续优化有助于增强市场信心与投资者获得感；②港股上市方面，公司于2025年5月22日向港交所递交发行申请，此次赴港上市计划旨在进一步完善公司全球市场布局、强化公司品牌的全球影响力。

11. 投资建议：我们预计公司2025-2027年收入分别为900.74、1059.22、1270.14亿元，同比增长15%、18%、20%；归母净利润分别为91.68、115.29、145.52亿元，同比增长53%、26%、26%；对应PE分别为19.9X、15.8X、12.5X。

12. 内外需β共振、龙头优先受益；同时公司凭借领先的国际化布局，全球竞争力与市场份额有望持续提升；业绩弹性较高、长期价值突出；维持“强烈推荐”投资评级。

13. 风险提示：内需复苏不及预期、出口增长不及预期、宏观经济波动风险、贸易摩擦加剧风险。