中泰证券-普洛药业-000739-CDMO业务有望开启新增长，API、制剂业务筑底

“精选摘要：美3期临床试验完成入组，为公司制剂业务长期稳健发展添加动能。毛利率、费用率基本稳定。25H1、2025Q2公司毛利率分别为25.73%（同比-1.03pp，下同）、27.46%（同比+2.11pp，环比+3.44pp，下同），Q2环比改善明显。费用率：25H1、2025Q2销售费用率分别为。”

1. 事件：公司发布2025年半年报，2025H1年实现营业收入54.44亿元，同比减少15.31%，归母净利润5.63亿元，同比减少9.89%，扣非归母净利润5.21亿元，同比减少13.59%。

2. 收入、利润阶段性承压，API、制剂业务夯实底部，CDMO业务成长可期。

3. 分季度：2025Q2实现营业收入27.14亿元（同比-15.98%，环比-0.58%，下同），同比去年高基数承压，归母净利润3.15亿元（-17.48%，+26.54%），扣非归母净利润3.15亿元（-13.29%，+53.10%），利润端环比25Q1明显改善。

4. 25H1业绩阶段性承压主要由于公司API、制剂业务受国内部分抗生素品种竞争加剧、供需结构调整致需求疲软以及集采续约价格冲击等多重因素影响有所下滑。

5. 分业务：1）API中间体：25H1、2025Q2收入分别为36.03（同比-23.41%，下同），17.20亿元（-26.75%，-8.66%），毛利率分别为13.70%(-2.52pp)，13.89%(-1.93pp，+0.37pp)。

6. 25Q2毛利率有所回升。

7. 兽用药、其他人药API中间体价格见底趋势明显，我们预计随着供需结构逐步改善，公司产品结构不断调整，API、中间体业务将迎来发展新局面。

8. 2）CDMO：25H1、2025Q2收入分别为12.36亿元（+20.32%），6.87亿元（+30.11%，+25.14%）。

9. 毛利率分别为44.04%（+3.95pp），46.93%(+4.03pp，+6.50pp)，收入增速、盈利能力均表现亮眼，公司CDMO项目结构进行中项目1180个（同比+35%，下同），其中商业化阶段项目377个（+19%），研发阶段项目803个（+44%），项目结构已形成良好的“漏斗”模型，有望在全产业链支持创新背景下，凭借自身阿尔法，快速发展，成为引领公司业绩增长的第一牵引。

10. 3）制剂：25H1、25Q2营业收入分别为5.83亿元(同比-14.2%)，2.85亿元（-15.68%，-4.33%）毛利率分别为61.03%(同比+0.73pp)，62.01%(-2.57pp,+1.92pp)，环比有所改善。

11. 重点制剂品种集采续约陆续完成，经过Q1的价格调整，制剂业务成熟品种价格筑底企稳态势初显，期待新产品逐步放量，带动环比逐季改善。

12. 增设口服固体制剂、冻干粉针剂、小容量注射剂等多条生产线，4个品种ANDA申报，头孢克肟胶囊获批上市，司美3期临床试验完成入组，为公司制剂业务长期稳健发展添加动能。

13. 毛利率、费用率基本稳定。

14. 25H1、2025Q2公司毛利率分别为25.73%（同比-1.03pp，下同）、27.46%（同比+2.11pp，环比+3.44pp，下同），Q2环比改善明显。

15. 费用率：25H1、2025Q2销售费用率分别为4.77%（+0.41pp）、4.57%（+0.61pp，-0.40pp），管理费用率分别为3.75%（+0.10pp）、3.56%（+0.12pp，-0.39pp），基本保持稳定。

16. 财务费用率分别为-0.39%（+0.34pp）、-0.46%（+0.87pp,-0.15pp），主要系本期利息净收益同比增加。

17. 三项费用率合计分别为8.13%（+0.85pp）、7.66%（+1.59pp,-0.94pp）。

18. 研发投入：研发费用分别为3.24亿元（+3.00%）、1.55亿元（-4.52%），占收入比例5.95%（+1.06pp）、5.69%（+0.68pp，-0.52pp），基本保持稳定。

19. 盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年收入128.15、142.18、159.41亿元，同比增长6.6%、11.0%、12.1%；归母净利润11.19、12.70、14.62亿元，同比增长8.55%、13.50%、15.06%。

20. 当前股价对应25-27年PE为16/14/12倍，维持“买入”评级。

21. 风险提示事件：产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。