长城证券-金风科技-002202-25H1风机制造盈利显著修复，风电服务出海趋势加速

“精选摘要：司风电场开发/风电服务分别实现收入31.72/28.96亿元，同比-27.93%/+21.99%，毛利率为57.47%/22.48%，同比+1.03/-2.29pct。1）风电场投资与开发方面，公司持续获取多个风电项目指标，上半年国内外风电项目新增权益并网装机容量709.04MW，转让权益。”

1. 事件：公司发布2025年半年度报告，2025H1实现营收285.37亿元，同比+41.26%；实现归母净利润14.88亿元，同比+7.26%；实现扣非归母净利润13.68亿元，同比-0.40%。

2. 其中，Q2单季度实现营收190.65亿元，同比/环比分别+44.18%/+101.28%；实现归母净利润9.19亿元，同比/环比分别-12.80%/+61.78%；实现扣非归母净利润8.13亿元，同比/环比分别-22.13%/+46.44%。

3. 风机制造板块盈利显著改善，大机型交付占比持续提升。

4. 2025H1公司综合毛利率/净利率分别为15.35%/5.83%，同比2024年同期分别-2.90/-1.28pct。

5. 公司期间费用合计28.07亿元，期间费用率为9.85%，同比2024H1年-3.57pct，其中销售/管理/研发/财务费用分别为2.31%/3.15%/3.18%/1.21%。

6. 设备销售端，2025年上半年风机及零部件实现收入218.52亿元，同比+71.15%，毛利率7.97%，同比+4.22pct，制造板块盈利能力显著回暖；对外销售容量10.64GW，同比增长106.60%，其中6MW及以上机型销售占比超80%，相较2024年全年占比提升超20pct，风机大型化进程不断加速。

7. 风机投标均价企稳回升，在手订单充沛奠定出货放量基础。

8. 截至2025年6月30日，公司在手订单总量51.81GW，同比+45.58%，其中包含7.36GW海外订单和3.02GW自投风电场内部订单。

9. 根据公司统计，2025H1国内风电整机新增招标71.9GW，同比增长8.8%，其中陆上/海上分别新增招标66.9/5.0GW。

10. 价格方面，全市场风电整机商风机公开投标均价自2024年8月以来逐步回升，2025年6月达到1616元/kW，风机价格维持企稳回暖趋势。

11. 随着国内订单尤其是毛利率较高的海上机组出货起量，叠加批量化降本摊薄费用，公司整体利润率有望持续修复。

12. 受短期政策影响开发节奏放缓，风电服务出海势头强劲。

13. 2025H1公司风电场开发/风电服务分别实现收入31.72/28.96亿元，同比-27.93%/+21.99%，毛利率为57.47%/22.48%，同比+1.03/-2.29pct。

14. 1）风电场投资与开发方面，公司持续获取多个风电项目指标，上半年国内外风电项目新增权益并网装机容量709.04MW，转让权益并网容量100.2MW，对应投资收益1.43亿元，同比+35.89%。

15. 截至报告期末的全球累计权益并网总容量达8.65GW，权益在建容量3.71GW，自营风电场平均利用小时数为1255小时。

16. 2）风电服务方面，在规模增长、政策调整、技术升级等多重因素叠加下风电服务业务加速升级，行业对电力交易相关产品与服务的需求显著增长，公司在资产管理服务、“无人化”场站建设等方面进展显著。

17. 运维服务业务健康成长，截至2025Q2末，国内外运维服务业务在运项目容量45.95GW，同比增长37.0%。

18. 分区域看，2025H1风电服务国内/海外营收分别为16.75/11.32亿元，其中海外占比达40%，相较2024年全年的11%表现出明显的出海趋势，盈利能力有望进持续增强。

19. 盈利预测与投资评级：公司制造板块毛利和价格显著修复，风机在手订单充沛，海上及海外交付有望带动长期业绩增长。

20. 同时，依托属地化和品牌优势持续获取风资源，风电后服务及资产管理服务规模扩张，盈利能力有望进一步改善。

21. 我们预计公司2025-2027年实现营收726.81/804.85/882.24亿元，归母净利润30.13/36.50/40.98亿元，对应EPS为0.71/0.86/0.97元，PE为14.8/12.2/10.9倍，维持“买入”评级。

22. 风险提示：政策性风险，市场竞争加剧风险，原材料价格大幅波动风险，经济环境及汇率波动风险。