天风证券-顾家家居-603816-零售转型成效显现，多品类均衡发展

“精选摘要：t。上半年无论是顾家品牌还是独立品牌（如LAZBOY）均取得了业绩的稳步提升，主要来自于零售端连续多个月保持增长的驱动，在市场承压背景下体现了公司零售转型带来的阶段性成果。上半年公司对各个事业部、事业本部的权力基本下放到位，各事业本部内部也在逐渐细分经营单元，同时把与业务经营强相关的职能进。”

1. 公司发布2025年中期报告25Q2公司实现收入48.9亿元，同比+7.2%；归母净利润5.0亿元，同比+5.4%；扣非归母净利润4.4亿元，同比+8.9%；25H1公司实现收入98.0亿元，同比+10.0%；归母净利润10.2亿元，同比+13.9%；扣非归母净利润9.0亿元，同比+15.3%；若剔除股份支付费用0.36亿的影响，归母及扣非分别同增18%、20%。

2. 公司经营业绩持续向好，内贸零售企稳向好，外贸收入持续增长，同时得益于产品力改善和效率提升，实现结构性增长，同时盈利能力、现金流等核心经营指标同步优化；25Q2毛利率33.4%，同比+0.4pct，归母净利率10.3%，同比-0.2pct，盈利能力保持稳定；25H1经营活动产生的现金流量净额10.94亿元，同比增长71.89%。

3. 单品均衡发展，高潜品类展现结构性成长①沙发收入56.67亿元，同比+14.7%，毛利率36.1%，同比+1.0pct，其中功能沙发态势较好，尤其内贸功能沙发业务上半年实现较好的同比增长；②卧室产品收入16.93亿元，同比+10.4%，毛利率42.8%，同比+2.5pct，其中床垫持续增长，外贸床垫的国际市场业务实现超越行业平均的增速；③集成产品收入11.63亿元，同比-8.2%，毛利率30.2%，同比-0.2pct；④定制家具收入5.53亿元，同比+12.6%，毛利率33.1%，同比-1.8pct，定制品类亦保持增长态势。

4. 此外，上半年公司乐活分销、整装业务、外贸非美市场业务等亦均较好保持增长；跨境电商虽受到美国关税的一定影响，但仍保持增长态势。

5. 内销：增长动能全面释放，零售转型深水突破25H1境内收入52.25亿元，同比+10.7%，毛利率39.6%，同比+1.9pct。

6. 上半年无论是顾家品牌还是独立品牌（如LAZBOY）均取得了业绩的稳步提升，主要来自于零售端连续多个月保持增长的驱动，在市场承压背景下体现了公司零售转型带来的阶段性成果。

7. 上半年公司对各个事业部、事业本部的权力基本下放到位，各事业本部内部也在逐渐细分经营单元，同时把与业务经营强相关的职能进一步整合到各个事业部中，有效激发经营主体活力，组织人效进一步提升。

8. 外贸：全球深化战略稳步推进，东南亚OBM初露锋芒25H1境外收入42.58亿元，同比+9.6%，毛利率26.4%，同比+0.4pct。

9. 上半年收入持续保持稳步增长态势，从2024年至今一直保持双位数增长，全球深化的战略步伐逐步推进。

10. 公司稳步推进外贸全球深化，人员本地化程度逐步提高，并开始逐步落实本地价值链一体化的组织建设（如美国），向着分层化、多梯度、结构性的全球化布局迈进。

11. 同时，海外OBM业务也开始在东南亚等市场拓展并初见成效。

12. 调整盈利预测，维持“买入”评级公司零售端组织赋能效果持续显现，25年国补支持下订单增长持续验证，全球化布局抵御外贸风险；我们调整盈利预测，预计25-27年公司归母净利润分别为18.7/20.8/23.3亿元（前值分别为18.7/20.4/22.2亿元），对应PE分别为13X/12X/10X。

13. 风险提示：地产持续疲软海外需求不及预期，贸易摩擦风险，新渠道开拓进程缓慢，行业竞争加剧，关税政策风险等。