财通证券-上海家化-600315-美妆业务高增，经营质量逐步回暖

“精选摘要：产品端，聚焦核心品牌与品牌建设，重点培育核心单品，如六神驱蚊蛋、玉泽干敏油敏霜、佰草集大白泥膜等。六神发力户外+洗浴场景，聚焦“专业驱蚊+年轻化形象”；玉泽屏障修护系列全面升级，二代专研修护面霜双位数增长；佰草集重塑经典大白泥系列；启初聚焦婴幼儿肌肤修复领域；家安定位养宠居家清洁领域。渠道。”

1. 事件：公司发布2025年中报。

2. 公司1H25营业收入34.78亿元(同比+4.8%，下同)，归母净利润2.66亿元（+11.7%），扣非归母净利润2.21亿元（-5.9%）。

3. 其中2Q25收入17.75亿元（+25.4%），归母净利润0.29亿元（扭亏）。

4. 美妆业务高增，盈利能力回暖。

5. 分业务看，1H25美妆/个护/创新/海外收入7.47/15.90/4.36/7.03亿元，同比分别+32.0%/+0.1%/-2.5%/-1.5%；美妆事业部聚焦线上和核心单品，表现突出；其毛利率分别为73.9%/67.0%/49.3%/52.8%，同比分别+0.2pct/+2.4pct/+5.0pct/-1.0pct。

6. 盈利端，1H25毛利率为63.4%（+2.2pct），归母净利率7.6%（+0.5pct），公司聚焦头部核心产品、维稳产品价格，盈利能力逐步回暖。

7. 费用端，1H25销售/管理/研发费用率分别为43.8%/8.1%/2.5%，同比分别+0.4pct/+0.5pct/+0.4pct，其中管理费用增加主要系组织架构变动以及因新增软件系统等折旧摊销费增加。

8. 聚焦核心品牌建设，电商渠道增势良好。

9. 产品端，聚焦核心品牌与品牌建设，重点培育核心单品，如六神驱蚊蛋、玉泽干敏油敏霜、佰草集大白泥膜等。

10. 六神发力户外+洗浴场景，聚焦“专业驱蚊+年轻化形象”；玉泽屏障修护系列全面升级，二代专研修护面霜双位数增长；佰草集重塑经典大白泥系列；启初聚焦婴幼儿肌肤修复领域；家安定位养宠居家清洁领域。

11. 渠道端，公司聚焦线上渠道，2Q25国内线上渠道同比+34.64%，抖音自播间体系搭建完毕，其中佰草集在美白领域渗透率持续提升。

12. 此外，公司发布2025年员工持股计划，计划45名，覆盖公司核心中高层，通过此前以集中竞价回购的股份（回购均价16.03元/股，占总股本0.72%），考核目标为2025年利润扭亏。

13. 投资建议：公司聚焦四大战略调整，六神稳住基本盘、美妆品牌发力线上、创新品牌逐步起量，看好经营质量提升下的业绩反转。

14. 我们预计公司2025-2027年实现归母净利润3.55/4.82/5.72亿元，对应PE分别为48.7/35.9/30.2倍，公司重塑各品牌条线，经营质量显著回暖，上调至“买入”评级。

15. 风险提示：市场竞争激烈；新品推广不及预期风险；渠道拓展不及预期风险。