天风证券-流动性跟踪：月末资金再“闯关”

“精选摘要：发行规模减少，净融资额减少。分主体看，城商行存单发行规模最高，其他净融资额最高。分期限看，1Y存单发行规模最高，9M存单净融资额最高。下周，同业存单到期规模7506亿元，较本周减少，环周变动-467亿元。其中，到期规模主要集中在国股行、城商行，期限主要集中在1Y、3M。风险提示：政策不确定。”

1. 1、核心观点本周，资金面超预期收敛后边际缓和，资金利率“先上后下”，呈现两点特征：（1）预期与现实的背离，原因在于传统的税期和非传统的股债市场联动改变资金流向两点因素形成的共振冲击。

2. 8月并非传统缴税大月，买断式逆回购已于月初、月中节点投放，通常被视为更为精准呵护的信号，但资金面却出现超预期收敛，主因股市走强对债市资金形成一定占用，市场情绪较为敏感，机构集中赎回债基的行为或放大流动性的紧张程度，使得资金运行打破“低位低波”的格局；（2）流动性投放力度大、节奏前置以稳定预期，阻断赎回压力的蔓延。

3. 央行投放加码且节奏前置，逆回购累计投放超2万亿元，对冲到期压力及政府债发行扰动，MLF投放操作将前置于回笼，为市场注入“强心剂”，后半周资金利率温和下行。

4. 未来一周，月末资金面将再迎“考验”，大幅上行、持续收敛的概率偏低，但波动较往年同期或更为明显，除了月末或出现季节性趋紧之外，非季节性因素的影响也是关键。

5. 资金面的平稳“闯关”，需关注央行的精准对冲与大行融出意愿的有效修复，具体而言：一是股债联动效应对资金的分流和情绪的压制，潜在的赎回压力将对资金面形成扰动，但过去一周央行的加码投放，释放维稳信号，资金面压力和市场担忧情绪均有缓释，后续若波动加大，央行的呵护也仍在位。

6. 二是逆回购大量到期以及大行融出意愿的修复“韧性”。

7. 下周流动性缺口增加或意味着需要央行加码对冲才能“抹平”，同时过去一周大行净融出规模下滑较多，而临近月末，季节性因素或将约束大行融出意愿，大行融出修复的“变数”增加，或将放大资金利率波动。

8. 2、周度数据跟踪（1）公开市场：下周到期规模大幅增长8/25-8/29，公开市场到期23770亿元，其中，7天逆回购到期20770亿元、MLF到期3000亿元。

9. （2）政府债：下周发行规模回落下周，政府债拟发行3516亿元。

10. 其中，国债发行0亿元、地方债发行3516亿元，国债到期2371亿元、地方债到959亿元，国债净缴款-1亿元、地方债净缴款2116亿元。

11. （3）货币市场：大行净融出明显回落资金利率先上后下：截至8/22，相较8/15，DR001上行1.03BP至1.41%，DR007下行1.29BP至1.47%，R001上行0.75BP至1.45%，R007下行0.19BP至1.48%。

12. 本周，银行体系资金净融出平均2.61万亿元，较上周变动-11745亿元。

13. 其中，国有大行净融出平均3.25万亿元，较上周变动-12865亿元，隔夜占比97%，较上周变动0.04%，其他银行净融出平均-0.64万亿元，较上周变动1120亿元。

14. （4）同业存单：下周到期规模小幅回落本周，同业存单发行总额为5481亿元，净融资额为-2492亿元，相较上周发行总额7747亿元，净融资额-1318亿元，发行规模减少，净融资额减少。

15. 分主体看，城商行存单发行规模最高，其他净融资额最高。

16. 分期限看，1Y存单发行规模最高，9M存单净融资额最高。

17. 下周，同业存单到期规模7506亿元，较本周减少，环周变动-467亿元。

18. 其中，到期规模主要集中在国股行、城商行，期限主要集中在1Y、3M。

19. 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险；测算结果误差。