财通证券-复锐医疗科技-1696.HK-创新产品驱动增长，期待肉毒上市贡献增量

“精选摘要：（-7.8%）；注射填充业务实现收入0.14亿美元（+218.1%）；服务及其他业务实现收入0.13亿美元（-9.9%）。分区域看，全球销售及分销网络总收益为1.66亿美元（-1.9%），其中北美以外的市场实现7.1%收益增长，主要系北美宏观消费环境承压叠加地缘政治紧张局势导致供应链短暂受。”

1. 事件：公司发布2025年中报。

2. 公司1H25收入1.66亿美元（同比-1.9%，下同），归母净利润0.06亿美元（-41.3%），经调整纯利0.12亿美元（-28.1%）。

3. 注射填充业务高速增长，受北美环境影响销售承压。

4. 分业务看，医疗美容业务1H25实现收入1.38亿美元（-7.8%）；注射填充业务实现收入0.14亿美元（+218.1%）；服务及其他业务实现收入0.13亿美元（-9.9%）。

5. 分区域看，全球销售及分销网络总收益为1.66亿美元（-1.9%），其中北美以外的市场实现7.1%收益增长，主要系北美宏观消费环境承压叠加地缘政治紧张局势导致供应链短暂受阻。

6. 盈利方面，1H25毛利率为60.0%（-2.4pct），经调整净利率为7.2%（-2.7pct）。

7. 费用方面，1H25销售/管理/研发费用率分别为38.2%/10.3%/4.9%，同比分别+0.7pct/+0.6pct/+0.1pct。

8. 产品创新构筑核心壁垒，下半年肉毒素上市有望贡献增量。

9. 公司多管齐下，持续构建“美丽健康生态系统”，为长期发展注入新动能。

10. 产品端，公司报告期内成功推出AI个性化皮肤护理系统UniverskinbyAlma及新一代影像平台AlmaIQ两款重磅新品，AI驱动联合治疗生态产品落地，能量源设备持续激发潜能。

11. 同时，全球首款肽动力肉毒毒素产品“达希斐”在中国的商业化准备工作进展顺利，下半年上市有望成为增长点。

12. 渠道端，公司的直销策略成效显著，尤其是在亚太地区表现亮眼，收益同比增长17.6%（占比39.8%）。

13. 投资建议：公司以能量源设备业务和亚太地区为代表的新增长引擎表现强劲，正推动公司从设备供应商向“美丽健康生态系统”平台型公司加速进化。

14. 我们看好公司下半年收入业绩回暖，且下半年创新肉毒素产品“达希斐”国内上市将贡献业绩增量。

15. 我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.31/0.45/0.59亿美元，对应PE分别为11.5/7.9/6.1倍，维持“增持”评级。

16. 风险提示：宏观经济波动风险；地缘政治风险；新产品推广不及预期风险。