天风证券-京东集团~SW-9618.HK-25Q2业绩点评：国补驱动收入超预期增长，关注外卖业务的长期生态协同

“精选摘要：同比减少1.1pct至3.8%。2025年上半年，京东物流在包括美国、英国、法国等多个国家新开海外仓，覆盖全球23个国家和地区，管理面积超130万平方米。公司持续提升海外业务本地化运营能力，京东物流在沙特阿拉伯推出自营快递品牌JoyExpress，提供从仓储、分拣到“最后一公里”配送的完整。”

1. 事件：北京时间2025年8月14日，京东集团（9618.SW）发布2025年第二季度及中期业绩报告。

2. 2025年第二季度，公司实现营业收入3567亿元，同比增长22.4%，超彭博一致预期；其中，商品收入2824.14亿元，同比增长20.7%；服务收入742.46亿元，同比增长29.1%。

3. 从费用端来看，2025年第二季度研发/销售/管理/履约费用率分别为1.5%/7.6%/0.9%/6.2%，销售/管理费用率环比增长4.1/0.1pct，履约费用率环比下降0.3pct。

4. 利润端短期承压：2025年第二季度Non-GAAP归属于公司普通股股东净利润为74亿元，同比下降49.0%，Non-GAAP净利润率为2.1%，同比下滑2.9pct。

5. 京东零售：收入增速超市场预期，聚焦用户体验与供应链优化。

6. 2025年第二季度，京东零售实现收入3100.75亿元，同比提升20.6%，经营利润139亿元，同比增长37.9%，经营利润率同比上升0.6pct达4.5%。

7. 分品类来看，1）电子产品及家用电器品类收入1789.82亿元，同比增长23.4%，主要受益于国补政策与国内需求回暖。

8. 截至二季度末，京东3C数码门店突破3000家。

9. 我们认为，随着公司线上线下的运营协同能力深化，并围绕产品、价格、服务三方面发挥京东集团在供应链、规模以及全渠道等方面的能力和优势，公司带电品类市占率有望持续提升。

10. 2）日用百货品类收入1034.32亿元，同比增长16.4%，其中商超品类连续6个季度保持收入同比双位数增长。

11. 截至二季度末，京东MALL开业24家，线下布局持续深化。

12. 从用户运营方面看，2025年第二季度，受益于核心零售业务和外卖等新业务的发展势头，公司季度活跃用户数实现了连续7个季度的同比双位数增长，季度活跃用户数和购物频次均实现超过40%的同比增长。

13. 京东外卖：外卖业务稳健发展，关注外卖业务的长期生态协同。

14. 2025年第二季度，公司新业务实现收入138.5亿元，同比大幅提升198.8%，日单量突破2500万单，覆盖全国350个城市和超150万家品质餐饮门店入驻。

15. 管理层于Q2业绩会再次强调外卖和即时零售是京东长期的战略方向之一，并强调公司聚焦“品质外卖”并透露新业务与核心零售业务已形成协同效应。

16. 我们认为，随着外卖业务规模扩大，在为平台带来用户增长的同时，或带来交叉销售机会，持续释放协同价值。

17. 京东物流：海外业务加速拓展。

18. 2025年第二季度，京东物流收入515.64亿元，同比增长16.6%，高于市场预期；经营利润19.6亿元，同比降低10.3%，经营利润率同比减少1.1pct至3.8%。

19. 2025年上半年，京东物流在包括美国、英国、法国等多个国家新开海外仓，覆盖全球23个国家和地区，管理面积超130万平方米。

20. 公司持续提升海外业务本地化运营能力，京东物流在沙特阿拉伯推出自营快递品牌JoyExpress，提供从仓储、分拣到“最后一公里”配送的完整物流网络。

21. 持续进行股东回馈：股份回购计划稳步完成。

22. 根据京东集团于2024年8月采纳并至2027年8月有效的最高达50亿美元的股份回购计划，截至2025年6月30日止六个月，京东集团回购共计约8070万股A类普通股，总额约为15亿美元。

23. 截至2025年8月14日，股份回购计划项下的剩余金额为35亿美元。

24. 投资建议：我们认为，在消费政策的刺激作用下，全品类渗透率有望持续提升，受新业务的影响，我们调整京东2025-2027年收入为13,113/14,632/15,826亿元（前值分别为12,951/13,926/14,781亿元），同比增长13.2%/11.6%/8.2%；调整2025-2027年归属股东净利润（Non-GAAP）分别为262/417/508亿元（前值分别为466/531/570亿元）。

25. 长期来看，IP和3P全盘统筹与公司推进的价格竞争力策略协同，叠加下沉策略不断推进获客，我们长期持续看好公司供应链和物流核心能力的发展潜力，维持“买入”评级。

26. 风险提示：宏观经济增长不及预期；电商行业竞争加剧；外卖业务发展不及预期；海外上市监管政策风险。