中泰证券-三未信安-688489-收入稳健增长，核心布局数据跨境流动

“精选摘要：H1，公司实现归母净利润-0.29亿元，同比下降314.35%；归母扣非净利润-0.33亿元，同比下降484.34%；毛利率为72.28%，同比减少4.55pcts。公司为保持技术优势持续加大研发投入，在原生云密码服务、低空飞行安全和抗量子密码产品等研发项目上有较大投入，同时在Web3.0。”

1. 公司发布2025年半年报。

2. 2025年H1公司实现营收1.95亿元，同比增长15.19%；实现归母净利润-0.29亿元，同比下降314.35%；归母扣非净利润-0.33亿元，同比下降484.34%。

3. 2025年H1收入稳定增长。

4. 2025年H1公司实现营收1.95亿元，同比增长15.19%；2025年单Q2公司实现营收1.30亿元，同比增长7.98%。

5. 国内市场方面，公司在金融、能源、交通等领域取得较好的订单增长，但受部分下游行业项目节奏或客户预算规划影响，部分项目延期或在下半年交付验收。

6. 在国际市场方面，公司于2024年先后成立香港、新加坡子公司主动拓展海外密码安全市场，布局海外云密码服务业务模式，公司也在借助大容量、高并发的云端密码服务经验，积极开拓东南亚、中东、非洲等海外市场。

7. 毛利率有所下滑，公司持续加大研发投入。

8. 2025年H1，公司实现归母净利润-0.29亿元，同比下降314.35%；归母扣非净利润-0.33亿元，同比下降484.34%；毛利率为72.28%，同比减少4.55pcts。

9. 公司为保持技术优势持续加大研发投入，在原生云密码服务、低空飞行安全和抗量子密码产品等研发项目上有较大投入，同时在Web3.0（RWA、区块链等）和AI等新兴领域加大人才储备。

10. 2025年H1公司研发费用率为40.34%，同比增加9.07pcts。

11. 核心布局数据跨境流动安全，智领AI与抗量子安全新时代。

12. 1）数据跨境流动方面，2025年2月27日，中新云化数据安全服务平台在渝揭牌，该平台将围绕中新两国数字合作，通过提供全生命周期的数据安全防护服务，确保数据在跨境流动过程中的安全性与合规性，平台采用行业先进的加密算法及技术手段，包括密钥管理系统、量子密码技术等，形成从数据采集、传输到存储的全方位保护体系。

13. 2）AI方面，公司将密码技术与AI技术深度融合，从底层构建一个可防御、可验证、可追溯的安全基石，并推出了开源大模型密码增强套件和“密码+”人工智能一体机，帮助业内大模型的安全建设者构建安全基石。

14. 3）抗量子计算方面，公司于2024年9月发布了新一代抗量子密码产品，涵盖抗量子密码芯片、抗量子密码卡、抗量子智能密码钥匙、抗量子密码机、抗量子网关以及抗量子数字证书认证系统和抗量子密钥管理系统等全产业链产品，支持NIST发布的标准抗量子密码算法和多种国产抗量子密码算法。

15. 盈利预测与投资建议：2024年，通过收购整合，公司逐步成为国内全链密码产品提供商。

16. 随着数据安全快速发展，公司收入和利润有望得到持续提振，不过考虑到并购整合带来的短期额外成本与费用，我们调整2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测。

17. 我们预测2025-2027年公司收入为5.94/7.23/8.61亿元（2025-2026年原预测值为5.58/6.81亿元），归母净利润为0.67/1.11/1.55亿元（2025-2026年原预测值为1.12/1.41亿元），维持“买入”评级。

18. 风险提示：政策落地不及预期，业务发展不及预期，销售季节性风险，信息安全行业竞争加剧等。