交银国际-百度-BIDU.US-传统搜索持续承压，第二、三增长曲线价值已显现

“精选摘要：收入25%，对比去年同期的19%大幅提升，得益于全栈AI能力提升和端到端AI产品解决方案需求拉动；运营利润同比持续增长。3）萝卜快跑全球单量220万+，同比增148%，并加速业务国际化，目前已覆盖全球16个城市，与Uber和Lyft达成战略合作，计划在中东、亚洲和欧洲部署无人车。AI业务进。”

1. 2025年2季度业绩：总收入327亿元（人民币，下同），同比下降4%，与我们/彭博市场预期基本一致。

2. 调整后净利润48亿元，对应净利率15%，高于我们/彭博市场预期的33亿/45亿元。

3. 百度核心业绩要点：收入263亿元，同比降2%，调整后经营利润/利润率44亿元/17%，同比降37%/10个百分点。

4. 1）广告收入同比降15%，仍受AI搜索改造对变现产生负面影响。

5. 2）智能云收入同比增27%，基本符合我们预期，占比核心收入25%，对比去年同期的19%大幅提升，得益于全栈AI能力提升和端到端AI产品解决方案需求拉动；运营利润同比持续增长。

6. 3）萝卜快跑全球单量220万+，同比增148%，并加速业务国际化，目前已覆盖全球16个城市，与Uber和Lyft达成战略合作，计划在中东、亚洲和欧洲部署无人车。

7. AI业务进展：1）AI新业务收入超100亿元，同比增34%。

8. 1）7月64%的移动搜索结果由AI生成，较4月的35%大幅加速提升，逐步将搜索结果由传统链接升级为智能化的多模态答案。

9. 2）文心大模型4.5系列在6月开源；千帆平台扩展模型库，新增文心4.5系列和其他三方模型，提供更多工具支持AI原生应用开发。

10. 3）7月推出视频生成模型MuseSteamer，8月21日升级推出2.0版本，包括Turbo、Lite、Pro和有声版全系模型。

11. 展望及估值：按我们此前预期，生成式搜索内容占比持续提升（3季度预计80%+）将影响百度搜索广告露出，预计广告收入在3-4季度同比仍承压，降幅分别为25%/15%，高于此前预期，预计2025全年广告收入同比降16%至637亿元。

12. 预计全年云收入增速25%，下半年或受项目制服务确收影响，增速略低于上半年，我们仍看好大模型加速迭代下的长期AI产品包括Robotaxi在内的商业化机会。

13. 对应2026年，我们维持传统搜索广告业务8倍市盈率，AI及云业务3倍市销率，维持目标价99美元/96港元（9888HK）。

14. 百度AI及云业务价值仍被低估，百度价值仍有扭转机会，维持买入。