民生证券-量化专题报告：基金经理进化迭代能力刻画与选基

“精选摘要：超额更具延续性。构造“迭代效率”因子，从结果角度刻画基金从历史经验中提升的效率。考虑到基金经理从历史经验中学习提升的效率不同，在“失误修正”因子的基础上，加入刻画其学习效率的指标，但由于策略效果较难从基金持仓中获得，因此从基金业绩出发，采用基金实际超额收益稳定性的提升情况，来衡量其策略迭代。”

1. 学术研究表明基金经理的经验水平会显著的反映到一些投资决策特性上。

2. 学术上虽然对于“过度自信”和“损失厌恶”等行为金融学现象是否更容易出现在经验更丰富的基金经理中的问题存在一定分歧，但都认为基于基金经理经验的投资行为映射会在一定程度上影响基金的业绩，因此我们主要从行为金融学视角入手，在基金经理投资经验和决策行为方向挖掘超额收益国内公募基金经理受负面心理影响程度较低，面临亏损时应对方式的概率较为均衡。

3. 主动权益型基金重仓股相比其所在行业收益的胜率较低、赔率较高。

4. 基金经理在面临重仓损失时，若亏损幅度较低更倾向于持股待涨，而亏损幅度较高的个股则受到业绩压力影响而减持。

5. 对于减持的基金经理，其后续可能再未重仓该个股，或减持后又再次重仓，前者可能受到“损失厌恶”心理或者个股基本面恶化的影响，而后者则能够帮助我们寻找能从过往经验中实现提升的基金。

6. 构造“失误修正”因子，寻找能够在负反馈后在同一行业实现更高的选股特质收益的基金。

7. 从过往经验对选股收益影响的角度出发，刻画基金经理在出现重仓股负反馈之后，对同一细分行业的选股是否能创造更高的alpha。

8. 因子初步分组单调性较好，且与未经过历史负反馈赛道筛选的全部重仓股特质收益IR因子的分组结果进行比较效果更强，说明从过往经验中学习提升带来的超额更具延续性。

9. 构造“迭代效率”因子，从结果角度刻画基金从历史经验中提升的效率。

10. 考虑到基金经理从历史经验中学习提升的效率不同，在“失误修正”因子的基础上，加入刻画其学习效率的指标，但由于策略效果较难从基金持仓中获得，因此从基金业绩出发，采用基金实际超额收益稳定性的提升情况，来衡量其策略迭代效率。

11. 结合“失误修正”与“迭代效率”因子，寻找能从负反馈经验中迭代提升的基金。

12. 由于部分基金超额收益的提升可能在一定程度上依赖于运气，而另一部分则是从学习迭代中获得的，导致“迭代效率”因子多空区分度高但中端单调性相对较弱。

13. 将上述两个因子进行双排序，即“失误修正”因子多头组中选择通过主动修正进而实现策略效率提升的基金，收益表现更强。

14. 构建“经验迭代”基金组合策略，长期稳定跑赢基准。

15. 对于“失误修正”和“迭代效率”因子双排序结果，在双排序多头组合中再要求规模大于1亿元、且近一年在单一板块上平均重仓暴露<50%的基金，进一步选出“失误修正”因子值最高的前10或20只基金，构建基金经验迭代组合。

16. 各年均跑赢偏股基金指数，超额收益稳定且主要依靠选股能力，行业配置均衡。

17. 风险提示：本报告仅对基金产品进行定量不定性分析，不做任何推荐建议。

18. 基金历史业绩不代表未来业绩，基金投资有风险，投资者需谨慎决策。

19. 量化统计基于历史数据，如若市场环境、政策环境等发生变化，不保证规律的延续性。