华源证券-老铺黄金-6181.HK-2025H1业绩符合预期，持续看好老铺成长势能

“精选摘要：艺持续升级，需求端受益于国潮的回归热潮，行业依旧处于渗透率提升阶段。2）国内及海外开店空间大：先后在SKP、港汇恒隆、国金中心等高端商场开店，海外端进驻新加坡顶级商圈。3）差异化产品力及迭代能力：古法黄金是底色，老铺专注产品设计，今年迭代葫芦系列，验证产品出圈能力。4）品牌力持续提升：品牌。”

1. 2025H1业绩增长亮眼，增速落在此前预告区间中枢。

2. 老铺黄金公告，截至2025年6月30日止六个月，营业收入为123.54亿元，同比增长251.0%;期内利润为22.68亿元，同比增长285.8%；经调整净利润23.5亿元，同比增长290.6%。

3. 业绩落在此前预告中枢。

4. 根据公司公告，报告期内收入及毛利增加主要是源于：1）公司品牌影响力持续扩大形成的市场显著优势，带来在线、线下店铺整体营收的大幅增长；2）公司产品持续优化、推新迭代，支持了在线、线下营收的持续增长。

5. 线下门店持续增长，销售额持续亮眼。

6. 2025H1分渠道看，线下收入107亿，同比增长243%；线上收入16亿，同比增长313%。

7. 截至6月30日，老铺在16个城市共开设41家自营门店，上半年新入驻3家商业中心，在已进驻的商业中心中优化扩容2家门店。

8. 根据公司公告，2025H1老铺在单个商场平均实现销售业绩约4.59亿元，在所有珠宝品牌中，老铺在中国内地单个商场持续保持平均收入、坪效排名第一。

9. 人群破圈，持续验证高端品牌力。

10. 根据公司公告，2025H1忠诚会员数达到48万人，相较于2024年年底增长37%。

11. 根据弗若斯特沙利文数据显示，与LV、爱马仕、卡地亚、宝格丽等国际五大奢侈品牌的消费者平均重合率高达77.3%。

12. 此前老铺黄金发布提价预告，预计将于2025年8月25日进行产品提价调整。

13. 当前金价已步入平稳期，公司发布提价有望支撑年内利润表现，且持续验证品牌高端定位。

14. 持续看好老铺黄金品牌势能。

15. 1）古法黄金行业渗透率持续提升：古法黄金供给端产品及工艺持续升级，需求端受益于国潮的回归热潮，行业依旧处于渗透率提升阶段。

16. 2）国内及海外开店空间大：先后在SKP、港汇恒隆、国金中心等高端商场开店，海外端进驻新加坡顶级商圈。

17. 3）差异化产品力及迭代能力：古法黄金是底色，老铺专注产品设计，今年迭代葫芦系列，验证产品出圈能力。

18. 4）品牌力持续提升：品牌客群覆盖年轻及中年等高净值人群，品牌力提升带动人群破圈，提价验证高端品牌定价能力。

19. 盈利预测与评级：基于公司持续开店且门店销售表现靓丽，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为48.99/66.07/84.66亿元，同比增速分别为232.5%/34.9%/28.1%，当前股价对应的PE分别为25.2/18.7/14.6倍。

20. 老铺作为古法黄金赛道的领军者，以优质的产品品质&差异化的外观设计&优质的门店服务持续打造高奢属性，我们认为公司当前初具奢侈品基因，看好公司未来或凭借差异化竞争优势持续提升市占率，维持“增持”评级。

21. 风险提示：黄金价格大幅波动风险；古法黄金行业竞争加剧风险；门店拓展不及预期风险。