光大证券-思源电气-002028-2025年半年报点评：25H1海外营收实现高增，控费成效逐渐体现

“精选摘要：，充分体现公司成长信心。维持“买入”评级。公司在电网设备领域竞争力强，海外业务保持高增，基于此我们上调25-27年盈利预测，预计公司25-27年归母净利润分别为27.22/33.39/40.32亿元（上调5%/上调5%/上调5%），对应EPS分别为3.50/4.29/5.18元，当前股价对。”

1. 事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入84.97亿元，同比增长37.80%；实现归母净利润12.93亿元，同比增长45.71%；其中，2025Q2公司实现营业收入52.70亿元，同比增长50.21%，环比增长63.34%；实现归母净利润8.46亿元，同比增长61.53%，环比增长89.52%。

2. 25H1主要子公司业绩保持稳健增长。

3. 公司紧抓国内新型电力系统发展机遇，同时积极拓展海外市场，输配电业务持续发力助推业绩增长。

4. 从主要子公司经营情况来看，上海思源高压开关有限公司主要业务为750kV及以下GIS和GIL，25H1营收同比+9.02%至23.99亿元，净利润同比+10.65%至4.81亿元；江苏省如高高压电器有限公司主要业务为750kV及以下高压断路器、高压隔离开关，25H1营收同比+31.10%至11.41亿元，净利润同比+39.86%至2.38亿元；江苏思源赫兹互感器有限公司主要业务为500kV及以下电流互感器、1000kV及以下电压互感器、±800kV及以下交直流套管，25H1营收同比+30.83%至7.08亿元，净利润同比+54.47%至1.38亿元。

5. 持续突破海外市场，海外营收实现高增。

6. 公司积极把握欧美等电力发达地区设备改造需求增加以及亚非拉地区电力基础设施建设加速的趋势，针对海外市场持续投入。

7. 2025H1公司实现海外营收28.62亿元，同比增长88.95%；毛利率为35.69%，同比上升1.87pct。

8. 公司多款产品已在英国、意大利、沙特、科威特等多个国家市场实现突破，海外业务仍有较大发展潜力。

9. 控费成效体现，25年经营目标展现成长信心。

10. 25H1公司销售费用率同比+0.49pct至5.24%，主要系公司积极开拓海外市场所致；管理费用率同比-0.55pct至2.21%，研发费用率同比-0.62pct至6.59%，控费成效逐渐体现。

11. 25H1公司毛利率同比下降0.01pct至31.74%，净利率同比上升1.10pct至15.64%。

12. 2025年公司的经营目标为：实现新增合同订单268亿元（不含税），同比增长25%，营收185亿元，同比增长20%，充分体现公司成长信心。

13. 维持“买入”评级。

14. 公司在电网设备领域竞争力强，海外业务保持高增，基于此我们上调25-27年盈利预测，预计公司25-27年归母净利润分别为27.22/33.39/40.32亿元（上调5%/上调5%/上调5%），对应EPS分别为3.50/4.29/5.18元，当前股价对应25-27年PE分别为24/19/16倍。

15. 公司积极推动海外业务发展，未来有望持续取得突破，维持“买入”评级。

16. 风险提示：特高压建设不及预期风险、海外业务拓展不及预期风险、原材料价格波动风险。