信达证券-泡泡玛特-9992.HK-全球化发展加速，世界级泡泡玛特

“精选摘要：器人商店中国总计2437家（yoy+213家）。海外收入55.93亿元（yoy+439.6%），占总收入的40.3%（yoy+17.6pct），海外渠道中：零售店/线上/机器人商店/批发分别实现收入25.02/25.61/1.42/3.88亿元（yoy+308%/+965%/+366%/+。”

1. 事件：公司发布2025年中报。

2. 25H1实现收入138.76亿元（yoy+204.4%）；经调整净利润47.1亿元（yoy+362.8%），调整后净利率33.94%（yoy+11.6pct）；公司25H1毛利率达70.34%（yoy+6.3pct）。

3. 点评：海外业务高速式增长，收入结构持续优化。

4. 25H1公司中国收入82.83亿元（yoy+135.2%），渠道拆分：线下/线上/批发及其他分别实现收入50.84/58.75/2.61亿元（yoy+117%/+212%/+9.4%），线下渠道零售店/机器人商店分别营收44.06/6.78亿元（yoy+120%/+101%），线上渠道线上销售/抽盒机/天猫旗舰店/抖音平台/其他线上渠道分别营收29.37/11.25/6.58/5.61/5.93亿元（yoy+212%/+182%/+231%/+169%/+345%），线上各渠道增速显著。

5. 25H1公司中国内地门店409家（yoy+35家），中国港澳台地区门店34家（yoy+9家），机器人商店中国总计2437家（yoy+213家）。

6. 海外收入55.93亿元（yoy+439.6%），占总收入的40.3%（yoy+17.6pct），海外渠道中：零售店/线上/机器人商店/批发分别实现收入25.02/25.61/1.42/3.88亿元（yoy+308%/+965%/+366%/+155%）。

7. 海外门店达128家（yoy+70家）。

8. 区域表现美洲增速领跑，亚太规模领先。

9. 美洲市场25H1收入22.65亿元（yoy+1142.3%），其中线上/线下分别营收8.42/13.27亿元（yoy+744%/+1977%）。

10. 美洲线下零售店数量快速扩张，25H1达41家门店（yoy+31家），单店收入增长迅速从而线下业绩高增；线上则涵盖泡泡玛特官网、TikTok平台和其他线上渠道，公司持续推进品牌官网的建设与优化，并紧跟直播电商趋势，从而收获线上高增。

11. 亚太区域25H1收入28.51亿元（yoy+257.8%），其中线上/线下分别营收15.26/10.69亿元（yoy+204%/+547%），25H1线下零售店数量69家（yoy+30家）。

12. 欧洲及其他区域25H1收入4.78亿元（yoy+729.2%），其中线上/线下分别营收2.77/1.65亿元（yoy+570%/+1359%），25H1线下零售店数量18家（yoy+9家）。

13. IP矩阵持续强化，LABUBU引领增长。

14. TheMonsters系列为公司第一大IP，25H1贡献收入48.14亿元（yoy+668%），占收入比重34.7%（yoy+20.9pct），LABUBU第三代搪胶毛绒成现象级爆款，带动公司业绩显著提升。

15. Molly/SKULLPANDA/CRYBABY/DIMOO分别收入13.57/12.21/12.18/11.05亿元（yoy+74%/+112%/+249%/+193%），25H1共计13个艺术家IP收入过亿。

16. 公司艺术家IP收入贡献占比提升至88.1%（yoy+7.2pct），新锐IP星星人为上半年公司成长最快IP之一，25H1收入3.89亿元，星星人新一代产品将于8月21日上市，市场热度有望持续。

17. 产品创新成效显著，毛绒品类占比超四成。

18. 25H1毛绒产品收入61.39亿元（yoy+1276%），占比44.2%（yoy+34.5pct），首次超越手办品类；手办/MEGA/衍生品分别收入51.76/10.07/15.54亿元（yoy+95%/+72%/+79%）。

19. 上半年公司为10个IP推出近20款毛绒产品，同时还推出多种材质手办及衍生品等，增加可玩性，如环保材质DIMOO地球日手办等创新产品推动客单价提升。

20. 公司持续探索新业态，popop持续落地北京、上海，主打IP潮流珠宝，产品涵盖耳饰、戒指、项链等品类，覆盖多个热门IP。

21. 此外，公司官宣成立泡泡玛特电影工作室，《LABUBU与朋友们》正在筹备中。

22. 会员运营与费用管控双优。

23. 截至25H1中国内地累计注册会员5912万人（yoy+51.9%），25H1会员贡献销售额占比达91.2%，会员复购率为50.8%。

24. 费用端，期间费用率28.8%（yoy-10.6pct），其中销售费用率23.0%（yoy6.5pct），规模效应显现。

25. 25H1即期应付授权费5.46亿元（yoy+100%），主要为公司与艺术家签订授权协议获得独家及非独家授权IP费用。

26. 盈利预测：公司全球化布局加速，海外业务强势增长，或将助推公司进入高速增长周期。

27. 我们预计2025-2027年归母净利润分别为100.2/149.3/181.2亿元，对应PE分别为34.6X/23.3X/19.1X。

28. 风险提示：行业竞争加剧，IP开发不及预期，新市场拓展不及预期。