中邮证券-神马电力-603530-Q2订单增速亮眼，有望进一步受益于海外持续开拓和全球电网景气回升

“精选摘要：份，业绩考核为2025、2025-2026、2025-2027年净利润分别不低于4.10/9.64/17.11亿元。盈利预测与投资评级:考虑到Q2订单增速亮眼，同时电网升级具有一定刚性，同时股权激励略增加管理费用，我们维持预测，公司2025-2027年归母净利润分别为4.3/5.4/6.7。”

1. 事件：2025年8月12日，公司发布2025年半年报。

2. 业绩情况：2025H1公司营收7.0亿元，同比+27.7%；归母净利润1.6亿元，同比+13.6%；其中2025Q2，公司营收4.2亿元，同环比分别为+30.9%/+47.0%；归母净利润0.9亿元，同环比分别为+19.0%/+35.0%。

3. 分版块：变电站复合外绝缘业务稳健，业务毛利率变化主要受交付产品结构（如电压等级）影响。

4. 2025H1公司变电站复合外绝缘、橡胶密封件、输配电线路复合外绝缘等3大板块营收分别为4.9/1.2/0.8亿元，同比分别为+27.6%/+17.7%/+71.8%；3大板块毛利率分别为47.0%、54.1%、10.2%，同比-3.3/+7.3/-18.2pcts。

5. 利润端：市场持续开拓，费用率短期提升。

6. 2025H1公司毛利率、净利率分别44.4%/22.8%，同比分别-2.9/-2.8pcts，销售/管理/财务/研发费用率分别为7.1%/6.6%/-1.2%/4.5%，同比分别+1.2/-0.4/-0.2/+0.4pcts，四项费用率总体上升1.0pct，主要是公司增大营销、管理、研发人员数以开拓市场、研发新品，短期略影响公司的盈利能力。

7. Q2新增订单增速亮眼，中东市场首次突破。

8. 2025H1公司新增订单9.8亿元，同比+34.6%，其中国内和海外分别为5.2/4.6亿元，同比分别为+30.2%/+39.5%；其中2025Q2公司新增订单5.3亿元，同比+43.6%，其中国内和海外分别为2.9/2.4亿元，同比分别为+49.4%/+37.3%。

9. 公司中标中国电力技术装备有限公司沙特中南、中西柔直换流站项目，该项目是目前除我国以外全球电压等级最高、输送容量最大的混合桥拓扑柔性直流项目，也是公司在中东地区的首个中标项目。

10. 进一步开展股权回购和股权激励，彰显公司信心。

11. 根据2025年8月7日公告《关于以集中竞价交易方式回购公司股份的回购报告书》，公司拟回购3-4亿元以用于股权激励及/或员工持股计划。

12. 根据公司2025年股票期权激励计划，公司拟授予61人合计股票期权974.41万份，业绩考核为2025、2025-2026、2025-2027年净利润分别不低于4.10/9.64/17.11亿元。

13. 盈利预测与投资评级:考虑到Q2订单增速亮眼，同时电网升级具有一定刚性，同时股权激励略增加管理费用，我们维持预测，公司2025-2027年归母净利润分别为4.3/5.4/6.7亿元，对应PE分别为30/24/19倍，维持“买入”评级。

14. 风险提示：全球电网投资力度不及预期的风险；公司的治理风险；原材料价。