华创证券-可转债周报：转债估值高位，后市如何配置？

“精选摘要：申能股份新增董事会预案、2家新增股东大会通过、无新增发审委审批通过、无新增证监会核准，较去年同期分别+1、+2、-1、+0。截至8月15日，共有3家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模27.42亿元。通过发审委的共有4家上市公司，合计规模89.79亿元。上周申能股份新增董事会预案，规模20。”

1. 偏债型风险收益比弱化。

2. 截至2025年8月15日，百元拟合溢价率为30.72%，较前周五上升1.03pct，在高估值下转债弹性偏弱，一方面是存在回调压力，而另一方面则是估值泡沫化的滞后性。

3. 将当前估值拆解来看，在溢价率明确偏债型>平衡型>偏股型的前提下，观察估值绝对水平的有效性或弱于其相对位置。

4. 以2020年初为起点，当下偏债型、平衡型、偏股型溢价率均值分位数（MA10）分别在95%、47%、59%水平，整体来看，偏债转债估值已处于历史高位，风险收益比有所弱化。

5. 估值高点滞后于权益高点，当下更似22年8月。

6. 重新审视2022年2月及8月，两轮百元溢价率突破30%的时点，高点均来自于权益市场的回调与转债市场的相对抗跌。

7. 拆分来看，2022年2月轮次被动估值抬升起始于年初，估值拖累项或来自于偏债样本，即在高估值的扰动下存在阶段回调，表现相对脆弱；2022年8月轮次估值抬升则相对主动，在转债市场动力更强的推动下估值进入年内新高，与2025年8月行情存在一定相似性，由偏股型品种贡献估值抬升，弹性相对更强，而偏债型在市场整体估值触顶之前已表现出提前回调迹象。

8. 收益率贡献更多来自于高平价品种，偏债表现较弱。

9. 参考不同平价组别的回测净值表现，2022年8月轮次上涨以5月初为起点，截至2022年8月17日，高平价品种上涨约27%，相较于中低平价组别，弹性更大，与当前策略表现存在相似性：截至2025年8月15日，高平价型组合净值较6月23日提升14%，而偏债型组合由于高估值的拖累仅抬升9%。

10. 高平价或提供一定估值及抗跌支撑。

11. 风险防御角度来看，22年8月下旬至10月底，转债跟随权益市场回调，偏债型品种估值调整存在一定滞后性，拐点出现在10月底，至年底压缩幅度达到6.53pct，较偏股型回调更多；组合净值角度亦然，在平价超过110后，抗跌转债占比存在一定抬升，150以上平价组别不仅在2022年5-8月中旬上涨居前，同样在回调阶段亦具有多转债表现抗跌。

12. 综合来看，当前偏债品种转债估值历史分位数进一步走高，参考2022年8月估值高点来看，上行动力以及后续抗跌性表现或弱于高平价的偏股型转债，配置风险收益比下降，偏股型转债在转债市场整体高估值以及自身结构性低估的背景下，或具有相对优势。

13. 上周4只转债公告赎回，华阳、天业转债董事会提议下修截至8月15日，高测、药石、开能、奇正转债公告提前赎回；佳禾、天润、华懋、新化、利民转债公告不提前赎回；富春、大元、荣泰、友发、东风、华医、万凯、赛龙、远信、海泰、易瑞、金现、东杰、正海、海亮、设研、思特、崇达转2公告预计满足强赎条件。

14. 截至8月15日，本周内华阳、天业转债发布董事会提议向下修正议案的公告，天23转债（基本到底）、蓝帆转债（未到底）、金能转债（到底）公告下修结果；8支转债公告不下修，包括开润、华海、垒知、昌红、锂科、莱克、立讯、晶科转债；5支转债公告预计触发下修，包括科华、起帆、闻泰、声迅、山玻转债。

15. 上周微导转债发行，本周无转债发行，总待发规模约126亿上周凯众发行，规模3.08亿元，本周无新增转债发行及上市。

16. 上周申能股份新增董事会预案、2家新增股东大会通过、无新增发审委审批通过、无新增证监会核准，较去年同期分别+1、+2、-1、+0。

17. 截至8月15日，共有3家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模27.42亿元。

18. 通过发审委的共有4家上市公司，合计规模89.79亿元。

19. 上周申能股份新增董事会预案，规模20亿元。

20. 风险提示：正股波动较大、转债估值压缩、正股业绩增长不及预期、外围市场波动等。