招商证券-宏观与大类资产周报：关注市场资金价格与汇率报

“精选摘要：“量”的支撑。总体来看8月生产端增速或仍维持韧性。2）资产方面：关注市场资金价格与汇率，若汇率升值，中国资产重估，通胀与内需策略比较优势将更为显著。后续若DR007回到1.5%上方则大体就表明央行有边际收紧流动性意图，该意图与7月14日央行发布会提到的“扭转中美货币政策错位与中美利差倒挂”。”

1. 国内方面，1）经济数据：8月高频数据显示中游主要产品开工率偏低、或继续体现反内卷的政策效果，但上游开工率强于去年同期、水泥、沥青开工改善或预示基建投资反弹，且出口仍有“量”的支撑。

2. 总体来看8月生产端增速或仍维持韧性。

3. 2）资产方面：关注市场资金价格与汇率，若汇率升值，中国资产重估，通胀与内需策略比较优势将更为显著。

4. 后续若DR007回到1.5%上方则大体就表明央行有边际收紧流动性意图，该意图与7月14日央行发布会提到的“扭转中美货币政策错位与中美利差倒挂”一致。

5. 预计9月FOMC美联储降息前后人民币结汇规模或再度放大，同时若央行继续坚持以市场供求为基础的调控政策，人民币汇率就有望重返6时代，中国资产吸引力大概率提升。

6. 海外方面，1）美国7月PPI数据或令美联储9月锁定25BP降息。

7. 再度强调警惕关税通胀冲击“SlowerforLonger”的风险。

8. 美国7月PPI偏高而CPI疲软表明，美国企业而非消费者正在承担大部分关税成本，因此通胀对CPI的传导可能会来得更晚。

9. 我们预计明年Q1左右关税通胀传导完毕。

10. 若如此，美联储前期可能会适度“抢降息”，后期降息门槛逐步上升。

11. 2）关税政策似乎都在服务同一个目的——在美国本地投资建厂，在中期选举之前会进一步渲染这一过程，财政赤字率压力缓解背景下，明年中期选举之前特朗普或推出相关法案提振选情。

12. 3）8月15日特朗普与普京在安克雷奇举行会谈，会后双方表态均偏积极，特朗普的积极推动或为政绩压力驱动。

13. 国内方面，1）经济数据：7月经济数据结构上表现为“服务好于工业、外需好于内需”。

14. 8月高频数据显示，中游主要产品开工率普遍低于去年同期，或继续体现反内卷的政策效果，但上游开工率强于去年同期，同时沥青、水泥等开工率有反弹迹象，或预示基建投资有所反弹；8月10日当周集装箱、完成货物吞吐量大幅回升，超历史同期水平，指向8月出口仍有“量”的支撑。

15. 总体来看，8月生产端增速或仍维持韧性。

16. 2）资产方面：关注市场资金价格与汇率，若汇率升值，中国资产重估，通胀与内需策略比较优势将更为显著。

17. 本周DR007略有回升，若后续回到1.5%上方大体就表明央行有边际收紧流动性意图，该意图与7月14日央行新闻发布会邹副行长提到的“扭转中美货币政策错位与中美利差倒挂”一致。

18. 7月以来在美元未进一步走低的前提下，人民币中间价保持稳步升值，预计9月FOMC美联储降息前后人民币结汇规模或再度放大，同时若央行继续坚持以市场供求为基础的调控政策，人民币汇率就有望重返6时代，中国资产吸引力大概率提升。

19. 海外方面，1）美国7月PPI数据或令美联储9月锁定25BP降息，8月21-23日JacksonHole会议是重要观测窗口。

20. 2）再度强调警惕关税通胀冲击“SlowerforLonger”的风险。

21. 美国7月PPI偏高而CPI疲软表明，美国企业而非消费者正在承担大部分关税成本，因此通胀对CPI的传导可能会来得更晚。

22. 4月关税对美国7月的CPI影响可能只体现了20%~30%。

23. 考虑在途运输，8月新增关税要在9月的进口数据中才能体现，Q4再陆续传导至制造商、批发商和零售商，我们预计明年Q1左右关税通胀传导完毕。

24. 若如此，关税通胀冲击可能会更慢更久，美联储前期可能会适度“抢降息”，后期降息门槛将逐步上升。

25. 3）对等关税和232关税似乎都在服务同一个目的——在美国本地投资建厂，无论现实落地难度多大，至少在中期选举之前会进一步渲染这一过程。

26. 今明两年美国关税收入约在3000-4000美元，可至少缓解1个百分点左右的财政赤字率压力，不排除明年中期选举之前特朗普再度推出新的法案提振选情。

27. 4）8月15日特朗普与普京在安克雷奇举行会谈，会后双方表态均偏积极，特朗普积极推动与俄罗斯会谈或为政绩压力驱动。

28. 货币流动性跟踪（8月11日——8月15日）流动性复盘：本周，资金面整体延续偏松。

29. 基准利率上行约0.6BP，本周除周四外政府债净融资均为正。

30. 央行公开市场操作由松转紧，全周逆回购投放7118亿元，存单发行利率有所回升。

31. 货币市场：资金价格方面，DR001周均值较上周上行1.906BP至1.3332%，DR007上行0.612BP至1.4518%。

32. R001上行1.944BP至1.3669%，R007下行0.052BP至1.4692%。

33. 政府债发行与缴款：政府债压力显著降低，净缴款规模为5919.46亿元。

34. 下周（8月18日-8月22日），政府债计划发行量为7311.50亿元，较本周4016.92亿元大幅上升。

35. 同业存单：一级市场方面，同业存单加权发行利率为1.6148%，较前一周上行1.14bp，此前连续两周环比下行0.52bp。

36. 二级市场方面，1个月AAA同业存单上行1.08bp至1.468%，3个月AAA同业存单上行0.43bp至1.535%。

37. 大类资产表现跟踪（8月11日——8月15日）权益：1）A股市场：大幅上涨，上证指数收于3700下方2）港股市场：小幅上行，弱于内地市场3）美股和其他：美股、欧股主要国家股指上涨债券：1）国内：债市较大幅度调整2）海外：美国10债收益率、欧元区主要国家10债收益率上行大宗：黄金价格、国际原油价格下跌外汇：美元走弱，人民币汇率走平风险提示：国内政策落实力度超预期；海外经济衰退超预期。