澳华内镜(688212)：利润短期承压 静待招采恢复后收入增速回升

事件：公司发 布2024 年年报，2024 年实现营业收入7.50 亿元（yoy+10.54%），归母净利润0.21 亿元（yoy-63.68%），扣非归母净利润-0.06 亿元（yoy-114.13%），经营活动产生的现金流量净额-0.79 亿元（yoy-311.01%）。其中2024Q4 实现营业收入2.49 亿元（yoy-0.20%），归母净利润-0.16 亿元（yoy-228.60%）。
点评：
国内招采活动减少导致收入增长放缓，AQ-300 表现亮眼，助力高端市场突破。①分市场来看，国内受医疗反腐、设备更新迭代政策落地不及预期影响，医疗设备招采活动减少，公司在境内市场实现收入5.86 亿元（yoy+3.93%），增速放缓。而境外市场得益于在多个国家的产品准入及市场推广进展顺利，实现收入1.61 亿元（yoy+42.70%），品牌影响力持续提升。②分业务线来看，内窥镜设备实现收入7.14 亿元（yoy+14.72%），保持稳定增长，其中依托于AQ-300 4K 超高清内镜系统的持续推广，公司在高端市场持续突破，新增装机（含中标）三级医院116 家，中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是137 台、522 根，表现亮眼。受市场竞争加剧及产品结构调整影响，内窥镜诊疗耗材业务收入2102 万元（yoy-50.63%）。我们认为2025年随着招投标逐步恢复，叠加公司新品上市、市场拓展力度持续加大，收入增速有望回升。
投入加码，短期利润承压，长期来看，盈利能力有望提升。2024 年公司销售毛利率为68.12%（yoy-5.66pp），由于收入增速放缓，而公司持续加大对新技术、新产品的研发投入和注册认证，持续加强市场营销体系以及品牌影响力建设，各项费用增长速度高于收入增速，2024 年销售费用率33.38%（yoy+3.16pp），管理费用率14.48%（yoy+1.08pp），研发费用率21.83%（yoy+0.15pp），利润短期承压，2024 年实现归母净利润0.21 亿元（yoy-63.68%），销售净利率为2.71%（yoy-6.25pp）。
我们认为随着公司高光谱平台、AQ-150、AQ-120 等内镜系统、640 倍细胞内镜、140 倍光学放大内镜等新产品逐步上市，毛利率有望回升，此外，公司完善的产品矩阵在内窥镜国产替代进程中优势逐步凸显，市场份额逐步提升，费用率有望持续下降，盈利能力有望提升。
盈利预测：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为9.00、10.97、13.38 亿元，同比增速分别为20.0%、22.0%、22.0%，实现归母净利润为0.82、1.12、1.38 亿元，同比分别增长290.2%、36.1%、24.0%，对应2025 年4 月9 日收盘价，PE 分别为68、50、40 倍。
风险因素：市场需求提升不及预期；产品研发进度不及预期；市场竞争加剧风险。