巴比食品(605338)：收购青露品牌落地 盈利端稳步提升
24 年分红率+22pct 至69%。
核心业务发展：
门店业务：2024 年通过内生及外延方式合计开拓1,026 家加盟门店，具体来看，①内生方面，公司在华东新开辟了江苏淮安和安徽芜湖、宣城、马鞍山等新市场，在华北新开辟河北石家庄等8 个县市级市场，全年完成了881 家巴比品牌门店的拓展；②外延方面，蒸全味品牌在2024 年二季度完成并表，青露品牌的并购项目也在顺利推进中。截至2024 年末，公司全国门店规模达5,143 家，全年实现特许加盟销售收入12.46 亿元，同比小幅减少0.42%。
大客户业务：2024 年大客户业务实现营业收入3.80 亿元，同比增长15.31%，占营业收入的比重达22.8%，同比提升1.6 pct。分区域来看，华中销售规模同比增长约70%，突破2,000 万元；华北销售规模同比增长24%，突破2,600万元；华东和华南销售规模同样稳步扩张，分别突破3.1 亿元和1,900 万元。
合作并购情况：
2024 年11 月与青露达成一揽子合作协议，2024 年12 月完成青露供应链的切换，2025 年1 月达成股权投资合作协议，2025 年3 月完成股权的工商变更登记手续。青露品牌和无双品牌门店合计约500 家，单月门店销售额超过1,000 万元，单月供应链收入约780 万元。
与盒马和美团的合作显著增长，2024 年公司团餐收入3.8 亿，其中第三方生鲜电商平台等线上业务占比接近20%。
25 年战略展望：
1）计划新开1000 家；2）继续拓展团餐业务；3）更侧重于门店的开拓；4）武汉中央厨房投产，毛利率有望逐步改善；5）加强对青露品牌的扶持和整合，发挥协同效应；6）继续探索宠物食品赛道，与上海“派特鲜生”达成供应合作。
投资建议：
我们认为，25 年公司或将迎来加速发展阶段，驱动力来源于：内生加速拓展开店，并购青露发挥协同效应，团餐业务有望实现双位数增长和产能利用率提升规模效应有望逐步显现。预计25-27 年公司收入增速为 12%/10%/8% ， 总营收为18.7/20.6/22.2 亿元，归母净利润增速分别为 0.6%/12.0%/12.2%，归母净利润为2.8/3.1/3.5 亿元，对应 PE 分别为 17X/15X/13X，维持“买入”评级。
风险提示：需求恢复不及预期；行业竞争加剧；原材料成本上涨过快；门店开拓不及预期。