宇通重工(600817)：新能源环卫装备销量高增带动收入增长 竞争激烈装备毛利率整体有所下降
宇通重工2024 年实现营业收入38.0 亿元，同比增长30.67%，归母净利润2.3 亿元，同比增长3.97%，扣非归母净利润1.7 亿元，同比增长22.71%；其中Q4 实现收入12.93 亿元，同比增长44.77%，归母净利润0.96 亿元，同比增长3.01%。
事件评论
新能源带动公司环卫装备销量增长，但毛利率整体有所下降。1）环卫装备：2024 年环卫装备行业销量7.0 万辆，同比下降8.7%，主要是地方政府财政压力导致采购需求不足所致，行业景气度持续低迷，宇通重工环卫装备2024 年销量3,221 辆，同比增长17.2%，显著高于行业增长，环卫装备收入15.43 亿元，同比增长28.92%，其中新能源环卫装备2024 年销量同比增长77.4%（行业新能源上险规模9,446 辆，同比增长51.7%，新能源渗透率13.4%，同比提升5.3pct），表明公司新能源环卫装备竞争力强于行业平均水平。
但公司环卫装备整体毛利率仍有下滑，推测新能源市场竞争激烈，新能源装备毛利率或有明显下降；2）工程机械：2024 年收入14.40 亿元，同比增长76.03%，但毛利率同比下降9.22pct 至15.57%，拖累公司整体毛利提升；3）环卫服务：收入6.42 亿元，同比下降8.18%，推测公司推掉了部分回款不好的环卫服务项目。
费用率略有下行，现金流改善明显。2024 年公司期间费用率下行3.85pct，降本增效效果明显。分拆来看主要是销售费用率及管理费用率（含研发费用）分别下降2.89pct 和1.68pct，在宏观背景不佳的情况下，企业压缩费用支出降本增效的同时努力拓展业务收入规模，财务费用率提升0.72pct，预计未来随着公司收入规模持续扩大，期间费用率仍有下行空间。现金流大幅改善，收现比持续健康。公司2024 年经营活动现金流净额5.72亿元，同比2023 年的0.36 亿元大幅改善，收现比为111.53%，同比提升4.08pct，主要得益于公司严格把控信用风险，选择优质项目开拓，实施差异化市场策略有关。
其他收益及减值继续拖累公司业绩提升。公司2024 年其他收益同比减少0.37 亿元至0.45亿元，主要是政府补助及税金减免减少所致，此外2024 年信用减值损失计提0.85 亿元（2023 年计提1.11 亿元）继续拖累公司业绩提升。
长期看好公司竞争优势带动业绩回暖增长。宇通是行业内为数不多具备底盘+上装一体化制造能力的企业，产品生产制造具备一定成本优势。公司在原材料价格大幅上涨的背景下成本控制能力相对较强，自有底盘也能够定制差异化产品以适配环卫服务公司差异化需求，此外公司销售网络不断扩张，品牌知名度提升也带动销量提升，看好公司中长期业绩提升。目前新能源装备渗透率仅为13.4%左右，未来新能源环卫装备增长弹性较大，期待《公共领域车辆全面电动化》政策逐渐落地后，新能源装备需求迎来拐点。
预计公司2025-2027 年归母净利润分别为2.8 亿元、3.8 亿元、4.6 亿元，对应PE 20x、15x、12x，维持“增持”评级。
风险提示
1、环卫服务现金流恶化风险；2、新能源装备竞争格局恶化。