华安证券-科威尔-688551-毛利率触底反弹，AI电源测试打开新成长空间

“精选摘要：Q2实现营收1.17亿元，YoY-17.82%；归母净利润0.11亿元，YoY-54.89%；扣非归母净利0.06亿元，YoY-73.66%。毛利率为44.42%，环比上升6.82Pct，净利率为9.04%。单季度毛利率连续两个季度改善，盈利能力显著修复。测试电源受益AI服务器新机遇，氢能。”

1. 事件：公司发布25年半年度业绩公司2025年上半年实现营收2.24亿元，YoY-11.62%；归母净利润0.31亿元，YoY-25.92%；扣非归母净利0.08亿元，YoY-78.5%。

2. 毛利率为41.17%，同比下降9.21Pct，净利率为13.7%，同比下降2.54Pct。

3. 业绩下滑主因氢能业务阶段性需求放缓及传统业务价格竞争。

4. 公司25Q2实现营收1.17亿元，YoY-17.82%；归母净利润0.11亿元，YoY-54.89%；扣非归母净利0.06亿元，YoY-73.66%。

5. 毛利率为44.42%，环比上升6.82Pct，净利率为9.04%。

6. 单季度毛利率连续两个季度改善，盈利能力显著修复。

7. 测试电源受益AI服务器新机遇，氢能与半导体业务静待行业复苏测试电源为公司业绩基本盘，25H1实现收入1.99亿元。

8. 虽受市场竞争影响，但订单数量仍实现稳健增长，彰显公司市场竞争力。

9. 值得注意的是，公司积极把握AI服务器电源测试领域机遇，公司的各类测试电源产品在服务器电源行业得到快速应用，覆盖PSU、HVDC-PSU、PowerShelf、PowerShelfRack、BBU、UPS等电源转换装置的测试验证，为业务增长注入新动力。

10. 氢能业务25H1收入0.08亿元，同比下滑明显，主因下游投资节奏放缓。

11. 待下游需求回暖后有望逐步确认收入。

12. 功率半导体25H1收入0.15亿元，行业温和复苏，下游客户资本开支意愿有恢复，询单量和订单量呈现温和增长态势。

13. 公司创新驱动强化产品、成本竞争力，短期扰动不改长期成长趋势公司始终将创新视为企业发展核心驱动力，25H1研发投入0.38亿元，占营收16.74%。

14. 短期看，受行业景气度影响，公司业绩承压。

15. 但中长期看，公司聚焦光储氢、新能源汽车及AI服务器等优质赛道，不断加速产品迭代与降本增效，随着行业竞争格局优化及下游需求复苏，业绩有望逐步修复。

16. 投资建议我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.88/1.15/1.41亿元，对应PE41/31/26x，维持“买入”评级。

17. 风险提示新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。