民生证券-地平线机器人-9660.HK-系列点评一：2025H1营收超预期，产品解决方案量价双升

“精选摘要：量产。继与大众集团合作之后，公司产品国际化布局持续拓展，全球品牌影响力不断提升。投资建议：公司是国产智驾方案龙头，具备软硬结合的全栈技术能力，已形成覆盖L2到L4级智能驾驶芯片方案的完整布局，以及覆盖主流高级辅助驾驶到高阶自动驾驶解决方案组合，以开放理念持续赋能车企合作伙伴加速智驾方案规模。”

1. 事件：公司发布2025H1财报：2025H1实现营收15.67亿元，同比+67.64%；归母净利润为-52.33亿元，同比-1.35亿元；Non-GAAP净利润为-13.33亿元，同比-5.29亿元。

2. 2025H1营收高速增长产品解决方案为增长引擎。

3. 1）收入端：2025H1实现营收15.67亿元，同比+67.64%，主要系征程6处理硬件出货量快速增长，驱动汽车产品解决方案业务收入同比+250%所致；2）利润端：2025H1归母净利润为-52.33亿元，同比-1.35亿元；Non-GAAP净利润为-13.33亿元，同比-5.29亿元。

4. 2025H1毛利率为65.36%，同比-13.68pct，其中汽车产品解决方案业务毛利率为45.6%，同比+3.9pct，产品解决方案出货量快速增长导致公司整体毛利率下降；3）费用端：2025H1销售/管理/研发/财务费用率分别17.37%/19.60%/146.80%/10.86%，同比分别-3.86/-6.41/-5.10/+11.69pct。

5. 收入快速增长驱动费用率整体下行，财务费用率提升主要系加大理财产品投资，导致银行存款利息收入减少所致。

6. 高速NOA成为核心增长动力车型定点数量创新高。

7. 在智驾平权的行业趋势之下，消费者对中高阶辅助驾驶功能认可度不断提升，2025H1公司车载级征程系列处理器硬件出货量达198万套，同比实现翻倍增长，其中支持高速公路辅助驾驶功能的处理器硬件出货量达98万套，占总出货量的49.5%，为2024H1的6倍，主要由征程6系列产品推动。

8. 截至2025H1，公司已累计获得近400款新车型定点，其中具备高速公路辅助驾驶及以上功能的定点车型超过100款。

9. 2025H1，超过15款搭载公司中高阶辅助驾驶解决方案的车型成功量产上市。

10. 海外拓展成效初见全球客户不断突破。

11. 通过与全球合作伙伴的紧密合作，并依托基于征程6B处理器硬件打造的新一代基础辅助驾驶解决方案HorizonMono，公司已获得两家日本车企在中国以外市场的车型定点，预计将为公司带来全生命周期超过750万套的出货量。

12. 此外，合资车企现正在升级现有车型的辅助驾驶功能，包括大众汽车、日本最大的汽车集团在内，国内共有9家合资车企的30款车型定点采用公司的解决方案，其中部分车型将从今年底开始量产。

13. 继与大众集团合作之后，公司产品国际化布局持续拓展，全球品牌影响力不断提升。

14. 投资建议：公司是国产智驾方案龙头，具备软硬结合的全栈技术能力，已形成覆盖L2到L4级智能驾驶芯片方案的完整布局，以及覆盖主流高级辅助驾驶到高阶自动驾驶解决方案组合，以开放理念持续赋能车企合作伙伴加速智驾方案规模量产，有望凭借性能与性价比两大优势扩大市场份额。

15. 我们预计公司2025-2027年营收38.9/58.7/83.5亿元，按照2025年8月28日收盘价9.11港元，对应2025-2027年PS分别为30/20/14倍，维持“推荐”评级。

16. 风险提示：研发进度延迟风险、供应链稳定性风险、行业竞争加剧风险。