国证国际-联易融科技-9959.HK-战略转型期短期承压，回购计划规模吸引

“精选摘要：因公司主动压降低毛利业务，处理资产规模259.9亿元（-9.2%），但数智化转型成效显著，AIAgent“蜂联AI”已在渣打银行等24家金融机构部署智能贸易审单、智能中登等核心应用，助力金融机构数智化升级。跨境云及国际业务：双引擎战略推进，全球化布局迈上新台阶。跨境云业务收入2.6亿元（+。”

1. 事件：联易融科技发布2025年中期业绩，2025H1公司实现收入37.5亿元（人民币，下同），同比下降9.3%；毛利率从2024H1的70.9%降至56.0%，降幅14.9个百分点，主要原因是收入结构的变化与市场竞争所致。

2. 25H1归母净亏损38.0亿元，同比扩大57.7%；经调整亏损（非国际财务报告准则）37.2亿元，同比大幅扩大97.4%，主要系对历史过桥供应链资产计提减值准备增加（减值损失27.0亿元，同比增66.5%）及业务结构调整所致。

3. 公司公告称在未来12个月使用不低于8000万美元（约合6.23亿港元，按最近收市市值为总股本比例约11%）进行回购，回购计划力度较大，股东回报有较大亮点。

4. 报告摘要多极流转云成增长主力，AMS云短期承压。

5. 核心企业云作为公司收入基石（2025H1收入24.8亿元，占总营收66.3%），板块内业务分化显著。

6. 多极流转云延续高增长态势，处理资产规模1332.3亿元（+54.4%），新增客户224家，客户总数达1172家（+25.4%）。

7. AMS云业务短期承压，处理资产规模298.7亿元（-20.2%），主要受两方面因素影响：一是供应链资产证券化市场不振，尤其是房地产行业发行规模下滑拖累业务表现；二是公司出于风险管控，审慎退出部分过桥资产项目，推动业务健康发展。

8. 金融机构云：ABS云高增对冲e链云调整，数智化转型加速。

9. 金融机构云收入10.0亿元（+13.5%），其中ABS云受益于核心企业应收账款融资类产品规模化突破及大基建、可再生能源行业渗透，处理资产规模96.2亿元，较2024年低基数大幅增长166.3%；e链云则因公司主动压降低毛利业务，处理资产规模259.9亿元（-9.2%），但数智化转型成效显著，AIAgent“蜂联AI”已在渣打银行等24家金融机构部署智能贸易审单、智能中登等核心应用，助力金融机构数智化升级。

10. 跨境云及国际业务：双引擎战略推进，全球化布局迈上新台阶。

11. 跨境云业务收入2.6亿元（+20.3%），“GoEarly”与“GoDeep”双引擎战略成效显著。

12. “GoEarly”聚焦平台生态构建，聚合Infor、Amazon、Shopee等12家全球平台资源，为1100余家中小商户提供一站式数字化融资服务；“GoDeep”深耕场景纵深，为出海企业打造全链路智能供应链融资体系。

13. 客户质量提升，行业集中度优化。

14. 截至2025年6月末，公司合作核心企业2565家（+19.0%）、金融机构389家（+3.2%），生态伙伴网络持续扩容。

15. 从供应链资产处理规模行业占比看，25H1基础设施/建筑行业仍为第一大行业（33%），较2024年的37%略有下降；电力设备行业占比提升至13%，成为第二大行业，反映公司在新能源领域拓展成效；房地产行业占比从2024年的14%降至7%，行业结构持续向高景气赛道倾斜，降低对单一行业依赖。

16. 减值损失拖累经营业绩。

17. 25H1公司减值损失金额为人民币27.0亿元，较2024年同期的人民币16.2亿元增加66.5%，其中核心部分为应收款项及其他应收款项减值，主要源自过去部分核心企业的过桥供应链资产，以及持有的以核心企业向供应商发行的商业票据作抵押的供应链资产为主。

18. 公司减值规模显著扩大，主要因公司对历史过桥供应链资产采取更审慎的计提政策，以应对复杂经济环境与行业风险变化。

19. 股东回购计划超预期。

20. 发布业绩同日公司公告计划未来12个月使用不低于8000万美元的资金（折合约6.23亿港元）进行场内回购，相较于此前2024年3月26日公司公告的计划使用不超过1亿美元回购公司10%已发行普通股的公告，此次回购计划设定了时间（未来12个月）和回购额度（按最近收市价约占总市值的10.6%），股东回购节奏展望超预期。

21. 未来展望：聚焦三大核心战略，有望推动盈利修复。

22. 展望2025年下半年，公司将围绕“AI+产业金融”、战略并购及数字资产三大核心战略，打造多重增长引擎。

23. AI领域，深化LDP-GPT大模型应用，推动更多AI场景落地，提升运营效率；数字资产领域，依托香港、新加坡监管优势，推进DTT（数字贸易代币）、ABT（资产支持代币）合规应用，探索“稳定币+”解决方案，解决跨境支付痛点；战略层面，持续聚焦核心业务，剥离非核心资产，优化业务结构。

24. 投资建议：短期来看，公司仍面临行业调整与减值计提压力，业绩修复需时间；长期而言，随着AI技术赋能、数字资产布局落地及核心业务规模扩大，公司有望逐步实现盈利修复，重回增长轨道。

25. 考虑公司目前账面资金十分充裕（2025年6月30日现金及等价物余额51.6亿元人民币），当前估值水平较为安全。

26. 我们预计公司2025/2026年的收入为9.6亿/11.1亿（此前预估为11.7亿/13.5亿），考虑到公司股份回购资金对于估值的带动，我们按照2025/2026的预测市销率9.0x/6.1x,给予公司目标价3.45港元（此前目标价为2.00港元）,相较于最近收市价有25.0%的预期涨幅，维持“买入”评级。

27. 风险提示：政策不确定性风险；宏观经济使得供应链资金需求不达预期；房地产业务相关资产减值的持续影响等。