华源证券-蜜雪集团-2097.HK-25H1收入、利润高增，持续看好公司份额提升

“精选摘要：张带来的规模经济效益。费用端看，2025H1公司销售费用率为6.14%，同比基本持平；管理费用率达2.94%，同比提升0.3pct；研发费用率达0.28%，同比下降0.1pct。2025H1净利率同比提升0.6pct至18.27%。盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润。”

1. 蜜雪集团2025H1收入、利润高增。

2. 2025H1蜜雪集团录得收入148.75亿元，较去年同期增加39.3%，其中商品和设备销售收入为144.95亿元，同比增长39.6%，加盟和相关服务收入为3.80亿元，同比增长29.8%。

3. 净利润为27.18亿元，同比增长44.1%。

4. 国内门店稳步扩张，海外门店侧重优化调改。

5. 25H1公司门店数达53014家，其中加盟门店数为52996家。

6. 分地区看，中国内地门店数达48281家，年初至今净开店6697家；中国内地以外门店数4733家，年初至今净关店162家。

7. 在中国，“蜜雪冰城”品牌稳健扩张门店网络、持续渗透下沉市场、全面提升门店经营质量；“幸运咖”品牌依托集团强大的供应链体系及运营能力，强化差异化优势、加速门店布局。

8. 在海外，公司持续深耕东南亚市场亦适时开拓新市场，在印度尼西亚和越南市场重点对存量门店实施运营调改及优化举措，以助力门店实现长期可持续的稳健经营。

9. 盈利能力持续提升。

10. 2025H1蜜雪集团毛利率为31.64%，同比下滑0.2pct，其中商品和设备销售的毛利率由2024H1的30.5%下降至2025H1的30.3%，主要系若干原材料采购成本上升及收入结构变化带动；加盟和相关服务的毛利率由2024H1的81.7%提升至2025H1的82.7%，主要系加盟门店持续扩张带来的规模经济效益。

11. 费用端看，2025H1公司销售费用率为6.14%，同比基本持平；管理费用率达2.94%，同比提升0.3pct；研发费用率达0.28%，同比下降0.1pct。

12. 2025H1净利率同比提升0.6pct至18.27%。

13. 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为54.25/65.86/76.70亿元，同比增速分别为22.28%/21.40%/16.46%，当前股价对应的PE分别为31.24/25.73/22.09倍。

14. 蜜雪深耕现制饮品行业，兼具客群、渠道、供应链及营销等多重竞争优势，精准卡位平价茶饮价格带。

15. 我们看好其国内及海外市场渠道扩张，预计公司份额仍将持续提升，维持“买入”评级。

16. 风险提示：市场竞争加剧；宏观环境修复不及预期；拓店数量不及预期的风险。