财通证券-绿城中国-3900.HK-减值致业绩承压，积极投资谋未来布局

“精选摘要：上半年新增土储中，一二线项目货值约801亿元，占比近九成。截至2025年6月底，公司土储总建面2724万平方米，其中一二线城市货值占比约80%。投资建议：考虑到公司具备优质产品开发实力，新增土储大幅提升且集中布局核心城市及区域，我们看好公司未来的销售去化能力及长期表现。我们预计公司2025。”

1. 事件：公司发布2025年中期业绩公告。

2. 1H2025公司实现营业收入533.7亿元，同比-23.3%，归母净利润2.1亿元，同比-89.7%。

3. 结转规模下降拖累营收，计提减值净利阶段性承压。

4. 受房地产开发项目上下半年交付节奏不均等影响，1H2025公司结转面积同比下滑22.7%，结转规模收缩拖累公司营收，1H2025公司实现营业收入533.7亿元，同比下降23.3%。

5. 公司归母净利润下滑幅度超营业收入下滑幅度的主要原因为：1）1H2025公司积极推动长库存去化，计提资产损失同比增加1.9亿元至19.3亿元；2）其他收入（含利息收入等）同比减少7.9亿元；3）应占联营公司业绩同比下滑3.0亿元至1.5亿元。

6. 销售降幅低于TOP10房企平均降幅，销售表现优于行业龙头公司平均水平。

7. 1H2025公司总合同销售额（含代建）同比下滑3.4%至1222亿元，其中自投项目销售额同比下滑6.0%至803亿元，TOP10房企销售额同比下降14.0%，公司销售降幅低于TOP10房企平均降幅。

8. 从销售结构上来看，公司加速库存去化，1H2025实现2021年及以前的库存去化约190亿元。

9. 从销售均价及毛利率上来看，公司自投项目销售均价3.5万元/平方米，维持行业较高水平，销售毛利率同比提升1.0pct至12.7%。

10. 公司积极推进项目去化，加速现金回流，上半年回款率达96%，为再投资提供坚实基础。

11. 新增货值位居行业前三，一二线新增货值占比近九成。

12. 1H2025公司新增土地35宗，总建面355万平方，同比增长171.0%，权益投资额362亿元，同比增长135.1%，新增土储对应的货值约907亿元，位居行业前三。

13. 公司积极补库核心城市，持续支撑后续销售。

14. 公司上半年新增土储中，一二线项目货值约801亿元，占比近九成。

15. 截至2025年6月底，公司土储总建面2724万平方米，其中一二线城市货值占比约80%。

16. 投资建议：考虑到公司具备优质产品开发实力，新增土储大幅提升且集中布局核心城市及区域，我们看好公司未来的销售去化能力及长期表现。

17. 我们预计公司2025-2027年实现营业收入1531.6/1534.6/1559.6亿元，归母净利润14.0/15.9/18.1亿元。

18. 对应PE分别为16.8/14.8/12.9倍，维持“增持”评级。

19. 风险提示：销售不及预期，行业政策超预期收紧，行业信用风险加剧。