太平洋证券-山金国际-000975-Q2业绩环增，矿产金成本持续表现优异

“精选摘要：13.95%；归母净利润9.02亿元，同比+57.67%，环比+29.99%；扣非净利润8.95亿元，同比+42.66%，环比+27.12%。矿产金产量环比略增，成本管控持续处于行业领先水平。（1）量：2025年上半年，公司矿产金/矿产银/铅精粉/锌精粉产量分别为3.72/61.83/43。”

1. 事件：2025年8月19日，公司发布2025年半年报，报告期内公司实现收入92.46亿元，同比+42.14%；归母净利润15.96亿元，同比+48.43%；扣非净利润15.98亿元，同比+41.87%。

2. 其中第二季度实现收入49.24亿元，同比+31.95%，环比+13.95%；归母净利润9.02亿元，同比+57.67%，环比+29.99%；扣非净利润8.95亿元，同比+42.66%，环比+27.12%。

3. 矿产金产量环比略增，成本管控持续处于行业领先水平。

4. （1）量：2025年上半年，公司矿产金/矿产银/铅精粉/锌精粉产量分别为3.72/61.83/4354/7917吨，同比分别为-10.58%/-24.82%/-14.00%/+40.90%；其中第二季度矿产金/矿产银/铅精粉/锌精粉产量分别为1.95/39.78/3042/6521吨，同比分别为-10.55%/-35.17%/-23.49%/+53.99%，环比分别为+10.17%/+80.41%/+131.84%/+367.39%。

5. 矿产金产量同比略下滑，主要系入选品位下降所致，公司采取多项增产措施，力争完成全年矿产金8吨目标。

6. （2）价：根据生意社数据，2025年Q2现货黄金均价为770元/克，同比+39.4%，环比+15.0%；现货白银均价为8.33元/克，同比+10.5%，环比+4.5%。

7. （3）成本：2025年上半年公司矿产金/矿产银生产成本（合并摊销后）分别为150.96/2.83元/克，同比分别为+3.02%/+4.81%，基本持平，成本控制继续处于行业领先水平。

8. （4）盈利：2025年上半年公司矿产金/矿产银毛利率分别为79.15%/55.20%，同比分别为+7.26/+6.03pct。

9. 资源禀赋优异，纳米比亚Osino为未来重要增长极。

10. 公司资源禀赋优异，黑河洛克是国内入选品位较高的金矿，吉林板庙子是国内生产管理水平较为先进的矿山，青海大柴旦探矿增储潜力大，玉龙矿业是目前国内矿产银（含量银）最大的单体矿山之一。

11. 公司积极拓展国际化资源版图，旗下Osino在纳米比亚拥有丰富的采矿开发和勘查项目，选厂建设将于2025年第四季度开始，计划于2027年上半年投产，投产后预计年均黄金产量5吨，将成为公司重要的增长极。

12. 净利率、ROE同比提升，费用率、负债率保持较低水平。

13. （1）毛利率：2025年上半年公司整体毛利率为29.98%，同比-0.55pct；其中第二季度毛利率为31.54%，同比+1.20pct，环比+3.33pct。

14. （2）净利率：2025年上半年公司净利率为19.00%，同比+0.61pct；其中第二季度净利率为20.03%，同比+2.98pct，环比+2.19pct。

15. （3）费用率：2025年上半年公司销售、管理、研发、财务费用率合计为2.80%，同比+0.30pct；其中第二季度费用率为2.88%，同比+0.45pct，环比+0.16pct。

16. （4）负债率：至2025年上半年末，公司资产负债率为20.09%，同比+4.62pct，环比+1.92pct。

17. （5）净资产收益率：至2025年上半年末，公司ROE为11.76%，同比+2.69pct。

18. 投资建议：考虑黄金价格持续上行，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测至33.61/41.31/51.29亿元（前值30.30/41.31/51.29亿元），维持“买入”评级。

19. 风险提示：价格大幅波动风险，项目进度不及预期，产销不及预期。