中邮证券-松原安全-300893-气囊方向盘启动新增长引擎，国内外产能投放进展顺利

“精选摘要：具提升空间。公司25H1毛利率为28.6%，同比-1.6pct，其中安全带、安全气囊、方向盘业务毛利率分别为33.6%、19.4%、16.3%，同比分别+0.7pct、+1.2pct、+9.5pct，公司整体毛利率略有下滑主要系毛利率较低的安全气囊、方向盘业务占比提升。上半年期间费用率为1。”

1. 事件松原安全发布2025年半年报，25H1公司实现营收11.48亿元，同比增长42.9%，实现归母净利润1.61亿元，同比增长30.9%，扣非归母净利润1.50亿元，同比增长26.6%。

2. 其中，第二季度实现营收6.12亿元，同比增长40.8%，归母净利润0.88亿元，同比增长41.0%，扣非归母净利润0.87亿元，同比增长43.6%。

3. 点评一、核心客户销量回暖带动营收增长，第二增长极塑造成型。

4. 公司上半年营收同比扩张，主要受益于下游核心自主车企客户的销量增长，其中奇瑞汽车25H1实现销量126.0万辆，同比增长15%；吉利汽车实现销量193.2万辆，同比增长30%；上汽通用五菱实现销量76.5万辆，同比增长18%。

5. 分产品看，上半年安全带/安全气囊/方向盘分别实现营收6.76/2.99/1.48亿元，同比分别增长27.8%/72.3%/283.3%，公司第二成长极--气囊、方向盘业务进入较快增长区间。

6. 报告期内公司新获奇瑞、吉利、上通五、北汽福田等客户共90个新产品研发项目，其中安全带/气囊/方向盘项目分别为42/30/18个，新增研发项目及定点为公司未来保持快速增长提供重要支撑。

7. 二、盈利能力仍具提升空间。

8. 公司25H1毛利率为28.6%，同比-1.6pct，其中安全带、安全气囊、方向盘业务毛利率分别为33.6%、19.4%、16.3%，同比分别+0.7pct、+1.2pct、+9.5pct，公司整体毛利率略有下滑主要系毛利率较低的安全气囊、方向盘业务占比提升。

9. 上半年期间费用率为12.8%，同比+1.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.4%/3.9%/6.4%/1.1%，同比-0.4pct/-0.2pct/+1.2pct/+0.5pct。

10. 公司已建立了完备的安全带全产业链优势，核心竞争力在于成本占比较高的关键零部件的自制。

11. 报告期内，公司持续推进降本增效战略，气囊袋委外采购转自制生产缝纫，OPW将于25Q3实现量产，并同步推进安全气囊气体发生器的自制，公司整体盈利能力有望伴随气囊全产业链优势的巩固而进一步提升。

12. 三、国内及海外新建产能进展顺利，规模优势逐步建立。

13. 报告期内，公司安徽巢湖一期基地各产线逐步投入使用；浙江临山基地完成智能化工厂规划，进入基建阶段；首个海外工厂马来西亚基地预计于年内第三季度达到量产状态，公司未来将进一步拓展欧洲及北美市场。

14. 汽车被动安全系统是面向大规模市场生产的重要汽车零部件，公司有望借助新建产能落地后的规模优势，继续扩大被动安全零部件的自主替代市场份额。

15. 投资策略：预计公司2025-2027年归母净利润为4.07/5.43/7.21亿元，当前股价对应PE为25.7/19.3/14.5倍。

16. 维持“买入”评级。

17. 风险提示：核心客户销量不及预期；行业竞争加剧，年降压力超预期；新建产能投产进度不及预期等。