平安证券-三美股份-603379-制冷剂延续涨势，公司业绩创新高

“精选摘要：此维持“推荐”评级。风险提示：1）供应过剩的压力：前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能有所过剩，后续配额管控正式实施，若市场供应仍显宽松，则可能对企业盈利能力改善预期形成一定冲击。2）下游需求不及预期的风险：终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业造成不利影响。3）。”

1. 事项：公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入28.28亿元，同比增加38.58%；归母净利润9.95亿元，同比增长159.22%；归母扣非净利润9.86亿元，同比增加163.61%。

2. 25Q2实现营收16.16亿元，同比增加49.36%；归母净利润5.94亿元，同比增长158.98%；归母扣非净利润5.90亿元，同比增加168.64%。

3. 2025年上半年利润分配预案：每10股派发现金股利3.20元（含税）。

4. 平安观点：制冷剂基本面偏紧、价格高涨，公司该业务营收毛利实现大幅增长。

5. 2025H1公司氟制冷剂营收为24.2亿元，同比增加46.7%；毛利率为54.6%、同比大幅提升24.9pct；产量和外销量分别为8.8万吨和6.2万吨，同比增加0.5%和同比下降6.3%；销售均价约3.9万元/吨，同比上涨56.5%。

6. 据生态环境部，2025年公司获主流三代制冷剂生产配额量约12万吨、同比增加4096吨，占2025年全国核发配额总量的15.3%，稳居国内制冷剂领先生产企业地位。

7. 2025年我国二代制冷剂HCFCs配额量进一步缩减（总生产配额同比减少近5万吨）；三代制冷剂HFCs总生产配额为79.19万吨，同比增加4.6万吨、增量有限。

8. 需求端，国内以旧换新政策促进制冷剂下游家电、汽车存量置换需求释放，海外东南亚国家家电进口高增、我国空调出口表现亮眼。

9. 据产业在线，2025上半年中国家用空调销量规模12310.8万台，同比增长8.3%，其中内销和出口分别同比增长9.0%和7.5%；据中汽协，2025H1我国汽车产销分别完成1562.1万辆和1565.3万辆，同比增长12.5%和11.4%。

10. 热门氟制冷剂品种基本面偏紧，价格或延续稳中探涨走势。

11. 氟发泡剂和氢氟酸价格上涨带动收入同比增加。

12. 2025H1公司氟发泡剂实现营收0.98亿元，同比增加15.3%，主要是由于价格同比上涨36.9%带动，2025年公司HCFC-141b发泡剂生产配额占全国比例达到100%，具明显市场优势。

13. 2025H1公司氢氟酸产品营收为2.76亿元，虽然销量同比下降了8.9%，但价格同比上涨11.9%，从而带动营收同比正增1.8%。

14. 公司继续推进含氟聚合物和氟精细化学品等中高端材料建设。

15. 福建东莹已建成的1500吨/年六氟磷酸锂处于试生产及技改阶段；浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目、年智能分装3500万瓶罐制冷剂生产线及配套设施项目已完成主体工程，处于设备安装阶段。

16. 投资建议：2025年我国二代制冷剂配额量进一步缩减，三代制冷剂生产配额同比增量有限，供应端确定性受限；而需求端在大力度的国补政策驱动下，我国空调内需有望维持较强劲的增势，氟制冷剂基本面偏紧，价格或延续稳中探涨走势。

17. 公司作为国内制冷剂主要供应商之一，2025年三代制冷剂HFCs获配额量继续保持全国领先水平，有望在行业上行周期中维持较好的业绩增势。

18. 2025年以来主流制冷剂品种价格持续高涨（据百川盈孚数据，截至8月22日，HFCs主流制冷剂品种R32、R134a、R125市场价较年初分别上涨36.0%、20.0%、8.3%），制冷剂价涨带动公司25H1销售毛利率同比大幅提升22.6pct至49.5%，考虑到热门制冷剂品种供需偏紧，价格有望继续上涨，上调公司盈利预期，预计2025-2027年公司有望实现归母净利润20.10亿元、23.32亿元、27.57亿元（较原值14.69亿元、17.88亿元、21.63亿元有所上调），对应2025年8月22日收盘价PE分别为16.7、14.4、12.2倍。

19. 氟制冷剂基本面向好、价格持续高涨，公司作为氟制冷剂领先生产企业，业绩有望保持强劲增势，因此维持“推荐”评级。

20. 风险提示：1）供应过剩的压力：前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能有所过剩，后续配额管控正式实施，若市场供应仍显宽松，则可能对企业盈利能力改善预期形成一定冲击。

21. 2）下游需求不及预期的风险：终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业造成不利影响。

22. 3）原材料萤石等价格大幅波动的风险：若上游核心原料萤石价格大幅波动，则可能会对制冷剂产品利润造成较大影响。

23. 4）制冷剂价格回落的风险：若市场供需结构未如预期改善，制冷剂前期价格超涨可能在后续快速回落，从而影响公司业绩。