天风证券-银行行业专题研究：股市冲击下的资金面

“精选摘要：值回归，这对于资金面而言并不友好，流动性维系更加依赖央行更大力度且精细化的呵护。三是后续资金面展望。首先，预计股市上涨对于零售活期存款的分流效应还将延续，而高息定期存款到期也会令一般性存款承压，使得银行资负缺口仍有一定压力。其次，存贷差的时点效应与均值回归逻辑，仍将在后续月份持续体现，进而。”

1. 从银行司库角度出发，7月份以来资金波动性明显加大，对此我们有三点分析：一是股市上涨带来的存款分流效应。

2. 近几年来，股市涨幅较好的时点是2021年和2025年。

3. 但两个时点存款总量和结构有明显区别：对于2021年，在股市大涨背景下，得益于政策调整预期，居民较为审慎的风险偏好，以及存款利率仍具有较强吸引力等因素，银行存款总量得到稳固，且久期进一步拉长之势，这反而利好银行负债稳定性和司库流动性管理。

4. 而进入2025年，活期被股市持续分流情况下，其他存款增长并未大幅“顶上”，尤其是定期存款增长较为乏力。

5. 究其原因：当前一般性存款性价比，相较于股市更加缺乏吸引力，一旦股市大涨，一般性存款降面临分流压力，加之前期的高息定期存款也面临持续到期的压力，使得银行难以用较为稳定的定期类存款进行续接。

6. 二是存贷差的时点效应与均值回归。

7. 表现为：1、银行时点活期大增，加剧负债不稳定性。

8. 今年M1增速不断走高，除了2024年手工补息整改之后形成的“低基数”影响，以及今年定期存款到期后阶段性沉淀在银行形成活期存款之外，还有两点很重要的因素：一方面，信贷冲量能够派生月末时点活期存款。

9. 考虑到信贷的时点效应同样较强，加之今年季末月份企业短贷投放力度，较往年明显加大，使得季末时点活期存款的派生规模大幅增加。

10. 另一方面，类活期存款同样大幅增长。

11. 今年3月和6月类活期存款新增约2.6万亿，明显高于历史同期水平，且类活期存款稳定性同样偏弱，存在时点冲量“嫌疑”。

12. 2、存贷差在当月月末和下个月月初，会经历时点效应与均值回归的波动。

13. 今年在“保时点不保日均”策略下，临近月末时点，存贷款双双超季节性冲量，且存款冲量力度，往往高于信贷冲量力度，导致月末存贷差同样超季节性高增。

14. 但这些冲量的存贷款，均欠稳定，导致跨月之后出现大幅回落，且存款回落幅度高于贷款，进而导致月初和月中存贷差超季节性恶化。

15. 即，当前银行存贷的波动性，较以往进一步加剧，预计存贷差会面临较强的时点效应与均值回归，这对于资金面而言并不友好，流动性维系更加依赖央行更大力度且精细化的呵护。

16. 三是后续资金面展望。

17. 首先，预计股市上涨对于零售活期存款的分流效应还将延续，而高息定期存款到期也会令一般性存款承压，使得银行资负缺口仍有一定压力。

18. 其次，存贷差的时点效应与均值回归逻辑，仍将在后续月份持续体现，进而造成存贷差波动性也会持续较大，其中月中时点则相对紧一些。

19. 最后，央行呵护态度并没有变，在面临发债时点，往往有前置呵护的倾向，不排除9-12月份出现多个月月内落地两次买断式逆回购。

20. 综合上述三点，我们对于9月至Q4资金面维持中性略偏审慎态度，在央行呵护之下，后续资金面虽不至于非常紧，但预计体感与今年二季度相比可能会弱一些，且依然存在一定波动。

21. 风险提示：经济景气度恢复偏慢、货币政策呵护力度不够、金融数据持续走弱。