国金证券-中烟香港-6055.HK-H1业绩延续稳健增长，内生+外延发展均值期待表现

“精选摘要：务营收同比+25.92%至11.56亿港元，销量/单价同比+12.7%/+11.66%。公司积极拓展出口新客户且优化定价，在保证销量增长的同时单价亦有相当增长。25H1卷烟出口业务营收同比+0.81%至5.52亿港元，销量/单价同比-7.9%/+9.51%。公司持续优化卷烟产品组合及提升自。”

1. 事件8月22日公司发布2025年半年报，25H1营收/归母净利润分别同比+18.52%/+9.79%至103.16/7.06亿港元。

2. 2025年半年度股息为0.19港元/股。

3. 经营分析烟叶进出口及卷烟出口业务单价提升明显，整体营收表现稳健。

4. 25H1烟叶进口业务营收同比+23.47%至83.99亿港元，销量/单价同比+2.5%/+20.50%。

5. 烟叶进口业务营收增速显著大于销量增速，主因销售单价提升明显。

6. 25H1烟叶出口业务营收同比+25.92%至11.56亿港元，销量/单价同比+12.7%/+11.66%。

7. 公司积极拓展出口新客户且优化定价，在保证销量增长的同时单价亦有相当增长。

8. 25H1卷烟出口业务营收同比+0.81%至5.52亿港元，销量/单价同比-7.9%/+9.51%。

9. 公司持续优化卷烟产品组合及提升自营占比，即使销量下滑但单价提升仍拉动营收微增。

10. 25H1新型烟草出口业务营收同比-66.45%至0.15亿港元，销量/单价同比-65.4%/-4.15%。

11. 受海外主要市场监管政策变动及供应链冲击影响，公司新型烟草出口业务销量/营收下滑明显。

12. 25H1巴西经营业务营收同比50.32%至1.95亿港元，销量/单价同比-34.8%/-23.78%。

13. 受烟叶种植期间极端天气影响，巴西经营业务销量/营收表现均欠佳。

14. H1结构性因素致整体利润率下降，多数业务盈利能力仍处提升趋势。

15. 25H1公司毛利率与净利率为9.17%与7.00%，同比-1.91/-0.81pct。

16. 其中烟叶进口/烟叶出口/卷烟出口/新型烟草制品出口/巴西经营业务毛利率分别为8.18%/5.46%/25.70%/5.48%/27.44%，同比-2.77/+2.40/+3.52/+0.65/+10.20pct。

17. 整体毛利率下滑，主因业务结构变动，毛利率有所下滑的烟叶进口业务营收占比同比提升3.26pct至81.41%。

18. 公司自CBT采购的烟叶成本上升幅度大于单价的提升幅度，使烟叶进口毛利率有所下滑。

19. 公司在卷烟出口上持续拓展自营渠道且不断引入新品以提升客单价，带来毛利率的较快上升。

20. 25H1公司行政及其他经营开支费用率为0.77%，同比-0.09pct，财务费率同比-0.53pct至0.80%。

21. 内生业务盈利能力提升依然具备确定性，继续期待外延跨越式发展。

22. 公司持续优化卷烟产品组合、积极变革经营渠道，自营业务占比持续提升，推动毛利率抬升，这一驱动力具备确定性与持续性，确保公司盈利能力稳步提升。

23. 7月25日，公司与四川中烟签订“长城”牌雪茄全球市场独家经销协议，进一步验证公司“稀缺&确定性”发展属性不变。

24. 整体看，公司凭借国际资本平台优势不断挖掘行业潜在机会，同时强化供应链管理与资源调配能力以平熨烟草行业供需波动，期待公司内生与外延业务驱动下实现跨越式发展。

25. 盈利预测、估值与评级我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.37/1.53/1.75元，当前股价对应PE分别为26/23/20倍，维持“买入”评级。

26. 风险提示汇率大幅波动，自然灾害风险，渠道及新品扩张不及预期。