华创证券-海容冷链-603187-2025年中报点评：收入环比提速，业绩超越预期

“精选摘要：表现或仍然承压，但外销有望在低基数（24Q2印尼进口配额限制）背景下实现高增；冷藏柜内销客户份额逐步提升，有望为公司带来较高增长，但外销受美国关税影响，我们预计在同期高基数下收入有所下滑；商超柜得益于公司与下游头部企业的合作稳步推进，推测整体表现或有较好增长，智能柜得益于饮料客户的产品结构。”

1. 事项：公司发布2025年半年报，25H1公司实现收入17.9亿元，同比+12.9%，归母净利润2.2亿元，同比+10.4%；单季度来看，25Q2公司实现收入8.8亿元，同比+20.0%，归母净利润1.2亿元，同比+36.6%。

2. 评论：收入环比提速，外销表现良好。

3. 25H1公司实现营收17.9亿元，同比+12.9%，其中单Q2营收8.8亿元，同比+20.0%，增速环比明显修复，我们认为除同期低基数外，还与外销需求恢复以及部分客户份额提升有关。

4. 分品类看，冷冻柜国内下游行业需求相对疲软，我们推测内销表现或仍然承压，但外销有望在低基数（24Q2印尼进口配额限制）背景下实现高增；冷藏柜内销客户份额逐步提升，有望为公司带来较高增长，但外销受美国关税影响，我们预计在同期高基数下收入有所下滑；商超柜得益于公司与下游头部企业的合作稳步推进，推测整体表现或有较好增长，智能柜得益于饮料客户的产品结构升级需求，海容作为核心供应商有望实现高增。

5. 盈利能力改善，业绩超越预期。

6. 25H1公司实现归母净利润2.2亿，同比+10.4%，其中单Q2归母净利润1.2亿元，同比+36.6%，业绩表现超市场预期。

7. 从费用端看，25Q2公司销售/管理/研发/财务费用率为7.0%/3.1%/3.2%/-0.6%，同比分别+0.3/-0.4/+0.2/-0.1pct，期间费用率相对稳定。

8. 盈利能力方面，25Q2公司毛利率同比+0.4pct至27.9%，我们认为主要系盈利能力更高的外销占比提升所致，综合影响下公司25Q2实现归母净利率13.2%，同比+1.5pcts，盈利能力有所改善。

9. 经营改善周期正在展开，中期成长性与弹性兼具。

10. 公司25Q2收入环比提速且业绩表现亮眼，拐点向上逻辑进一步验证，展望后续经营有望持续改善。

11. 一是尽管冷冻柜业务内需仍然疲软，但我们认为在连续多个季度承压背景下明年内销表现有望触底反弹；二是公司冷藏柜客户开拓顺利，伴随后续客户份额提升，营收规模或将维持较高增长，同时对标冷冻柜发展盈利能力也有望同步提升；三是海外生产基地预计于25Q4部分生产线试生产，不仅能够规避关税不确定性风险，同时也有利于加速国际客户开拓，且外销占比提升对盈利能力亦有正向拉动，若国内需求好转则弹性更足。

12. 投资建议：Q2收入业绩均有提速，公司经营改善周期正在展开，我们调整25/26/27年EPS预测至1.04/1.27/1.47元（前值0.98/1.12/1.22元），对应PE为13/11/10倍。

13. 参考DCF估值法，上调目标价至18元，对应25年17倍PE，维持“强推”评级。

14. 风险提示：原材料价格波动，行业竞争加剧，下游行业需求不及预期。