民生证券-中国石化-600028-2025年半年报点评：25Q2利润同环比下滑，关注石化“反内卷”

“精选摘要：求疲软的影响，公司汽柴油产量下滑，然而，在公司增产高端碳材料、润滑油脂等适销产品的推动下，25H1化工轻油产量实现2206万吨，同比+11.5%。盈利能力方面，25H1炼油毛利为315元/吨，同比-0.3%。该板块25H1实现营业利润26.0亿元，同比-59.41%，其中Q1和Q2分别为1。”

1. 事件：2025年8月21日，公司发布2025年半年度报告。

2. 2025年上半年，公司实现营业收入14090.5亿元，同比下降10.6%；实现归母净利润214.8亿元，同比下降39.8%；实现扣非归母净利润212.2亿元，同比下降40.4%。

3. 25Q2归母净利润同环比下滑，公司计划分红49.7%，A/H股息率为1.5%/2.0%。

4. 25Q2，公司实现营业收入6737.0亿元，同比下降14.3%、环比下降8.4%；实现归母净利润82.2亿元，同比下降52.7%、环比下降38.0%；实现扣非归母净利润79.9亿元，同比下降54.1%、环比下降39.6%，利润下滑主因原油和产品价格和价差下滑、库存减利。

5. 公司拟派发现金股利0.088元/股，合计106.7亿元，分红率49.7%，以2025年8月21日收盘价计算，A股息率为1.5%，H股股息率为2.0%。

6. 勘探及开发：天然气价稳量增，原油价跌量稳。

7. 25H1，公司油气当量产量26281万桶，同比+2.0%；其中，原油产量14004万桶，同比-0.3%，天然气产量7363亿立方英尺，同比+5.1%。

8. 价格方面，原油实现价格为3415元/吨，同比-12.9%，自产气、气化LNG价格为1.83、3.35元/立方米，液态LNG价格为3811元/吨，同比-3.4%、-0.7%、+1.7%。

9. 成本方面，油气现金操作成本为718元/吨，同比-4.7%。

10. 该板块25H1实现营业利润212.7亿元，同比-20.75%，其中Q1和Q2分别为117.3、95.4亿元，同比-7.7%、-32.5%。

11. 炼油：汽柴油需求下降，产品结构持续改善。

12. 25H1，公司汽/柴/煤油产量为3079/2427/1633万吨，同比-4.8%/-17.2%/+4.3%，受汽柴油需求疲软的影响，公司汽柴油产量下滑，然而，在公司增产高端碳材料、润滑油脂等适销产品的推动下，25H1化工轻油产量实现2206万吨，同比+11.5%。

13. 盈利能力方面，25H1炼油毛利为315元/吨，同比-0.3%。

14. 该板块25H1实现营业利润26.0亿元，同比-59.41%，其中Q1和Q2分别为19.8、6.2亿元，同比-69.1%、扭亏。

15. 营销及分销：成品油销量下滑，车用LNG销量高增。

16. 25H1，公司成品油总经销量11214万吨，同比-5.8%；车用LNG销量则达到406万吨，同比+53.2%。

17. 成本方面，销售吨油现金费用为186元/吨，同比+0.8%。

18. 该板块25H1实现营业利润71.7亿元，同比-50.65%，其中Q1和Q2分别为39.7、32.0亿元，同比-50.1%、-51.4%。

19. 化工：受产能集中释放、芳烃等产品盈利下滑、装置集中检修等因素影响，经营亏损加大。

20. 25H1，公司化工产品经营总量4008万吨，同比基本持平；其中，乙烯/合成树脂/合纤单体及聚合物产量为756/1104/544万吨，同比+16.4%/+12.8%/+18.2%。

21. 成本方面，化工单位完全成本为1197元/吨，同比下降12.6%。

22. 该板块25H1实现营业利润-45.2亿元，同比增亏，其中Q1和Q2分别为-13.6、-31.6亿元。

23. 投资建议：石化行业“反内卷”有望推动炼油化工业务盈利能力修复，且在央企市值考核背景下，公司估值有望提升。

24. 我们预计，2025~2027年归母净利润分别为402.93/442.90/491.46亿元，EPS分别为0.33/0.37/0.41元/股，对应2025年8月21日的PE分别为18/16/14倍，维持“推荐”评级。

25. 风险提示：原油价格波动的风险，化工品景气度下行的风险，下游需求不及预期的风险。