长城证券-卫星化学-002648-公司1H25业绩稳健增长，看好α~烯烃综合利用项目建设

“精选摘要：综合利用项目逐步建成，未来有望贡献利润。连云港α-烯烃综合利用项目主要依托公司自主研发的α-烯烃技术及高门槛优势，布局下游的高端新材料如高端聚烯烃、聚α-烯烃（PAO）、聚烯烃弹性体（POE）等，项目一阶段目前已经全面开始建设，进展顺利，预计将于2025年底中交，2026年初投产。项目二阶。”

1. 事件：2025年8月11日，卫星化学发布2025年半年报。

2. 公司2025年上半年收入为234.60亿元，同比上升20.93%；归母净利润为27.44亿元，同比上升33.44%；扣非归母净利润为28.96亿元，同比上升29.61%。

3. 对应公司2Q25营业收入为111.31亿元，环比下降9.72%；归母净利润为11.75亿元，环比下降25.07%。

4. 点评：功能化学品板块布局日益完善，推动业绩稳健增长。

5. 公司1H25功能化学品/高分子新材料/新能源材料/其他业务板块收入分别为122.17/52.45/3.04/56.95亿元，YoY分别为32.12%/-4.43%/-14.93%/32.17%；毛利率分别为19.92%/29.54%/21.63%/13.62%，同比变化分别为2.64/0.74/0.30/-5.78pcts。

6. 我们认为公司营收与利润增长的主要原因为2024年公司投资建成10万吨乙醇胺装置及80万吨多碳醇项目，项目逐步投产为公司贡献增量。

7. 产品价格方面，C3产业链产品价格同比上涨，C2产业链产品价格略承压。

8. 根据ifind数据显示，1H25乙二醇/环氧乙烷/HDPE/丙烯酸/丙烯酸甲酯均价分别为4560.51/6765.37/8282.64/7558.82/11167.71元/吨，同比变化分别为0.74%/-0.13%/-2.96%/15.86%/26.11%。

9. 原材料方面，1H25乙烷/丙烷均价分别为3587.02/5095.87元/吨，同比变化分别为-1.31%/-0.44%。

10. 费用方面，公司1H25销售费用同比下降1.60%，销售费用率为0.25%，同比下降0.06pcts；财务费用同比下降8.64%，财务费用率为2.14%，同比下降0.69pcts；管理费用同比上升11.92%，管理费用率为1.08%，同比下降0.09pcts；研发费用同比下降2.78%，研发费用率为3.29%，同比下降0.81pcts。

11. 公司各个活动产生的现金流净额波动较大。

12. 1H25经营性活动产生的现金流净额为50.52亿元，同比上升138.88%；投资活动产生的现金流净额为-15.16亿元，同比上升3.11%；筹资活动产生的现金流净额为-30.07亿元，同比下降18.43%。

13. 期末现金及等价物余额为88.46亿元，同比上升109.81%。

14. 应收账款同比下降21.15%，应收账款周转率有所上升，从2024年同期的24.80次上升到30.14次；存货同比下降23.01%，存货周转率有所上升，从2024年同期的3.26次上升到4.45次。

15. C2、C3产业链优势显著，看好公司持续补强上下游布局。

16. 在C2领域，公司现已建成完善的环氧乙烷下游化学品发展矩阵，形成182万吨乙二醇、50万吨聚醚大单体与表面活性剂、20万吨乙醇胺、15万吨碳酸酯的产能规模。

17. 在C3领域，公司现已建成国内最大，全球第二大的丙烯酸及酯产能。

18. 2024年，公司平湖基地新材料新能源一体化项目（年产80万吨多碳醇项目）一次开车成功，打通丙烯下游高附加值利用，并与丙烯酸形成产业链闭环，进一步巩固卫星丙烯酸产业在市场的影响力。

19. 未来，公司将继续扎实推进各基地新项目建设工作，进一步加快平湖基地与嘉兴基地新建丙烯酸产能的建设，为高吸水性树脂和高分子乳液升级扩能发展提供原料保障，促进轻烃综合利用高附加值产品的做精做深。

20. 我们看好公司持续强化产业链一体化优势，提升自身抗风险能力。

21. α-烯烃综合利用项目逐步建成，未来有望贡献利润。

22. 连云港α-烯烃综合利用项目主要依托公司自主研发的α-烯烃技术及高门槛优势，布局下游的高端新材料如高端聚烯烃、聚α-烯烃（PAO）、聚烯烃弹性体（POE）等，项目一阶段目前已经全面开始建设，进展顺利，预计将于2025年底中交，2026年初投产。

23. 项目二阶段预计会在今年下半年完成项目开工等手续办理，2026年底建成，2027年初投产。

24. 根据公司对外投资公告披露，项目建设内容主要包括250万吨/年α-烯烃轻烃配套原料装置、5套10万吨/年α-烯烃装置、3套20万吨/年POE装置、2套50万吨/年高端聚乙烯（茂金属）、2套40万吨/年PVC综合利用及配套装置、1.5万吨/年聚α-烯烃装置、5万吨/年超高分子量聚乙烯装置、副产氢气降碳资源化利用装置、LNG储罐。

25. 我们认为未来随着α-烯烃综合利用项目逐步建成，有望开辟公司第二成长曲线。

26. 投资建议：我们预计卫星化学2025-2027年收入分别为537.95/625.43/715.12亿元，同比增长17.8%/16.3%/14.3%，归母净利润分别为63.70/76.86/94.75亿元，同比增长4.9%/20.7%/23.3%，对应EPS分别为1.89/2.28/2.81元。

27. 结合公司8月21日收盘价，对应PE分别为10/8/7倍。

28. 我们基于以下两个方面：1）我们看好公司持续强化产业链一体化优势，提升自身抗风险能力；2）我们认为未来随着α-烯烃综合利用项目逐步建成，有望开辟公司第二成长曲线，维持“买入”评级。

29. 风险提示：宏观经济波动及产业政策变化的风险；环境保护及安全生产的风险；原材料和产品价格及汇率波动的风险。