招商证券-巴比食品-605338-Q2利润略超预期，核心业务增长提速

“精选摘要：+15.3%；25Q2单季度实现收入/归母净利润/扣非归母净利润4.7亿元/0.9亿元/0.6亿元，同比分别+13.5%/+31.4%/+24.3%。25Q2营收侧符合预期，归母及扣非归母净利润略超预期，我们认为主要系政府补助增加且公司利润率回升所致。25Q2特许加盟&团餐增长提速、大客户。”

1. 公司发布25年半年报，25Q2实现收入/归母净利润/扣非归母净利润4.7亿元/0.9亿元/0.6亿元，同比分别+13.5%/+31.4%/+24.3%。

2. 25Q2公司利润表现略超预期，特许加盟业务侧单店收入增速企稳回升，基本盘业务稳步扩容；大客户与零售业务表现亮眼、实现多点突破。

3. 展望25H2，公司单店增长修复有望延续，大客户与零售业务有望通过直播带货、强化客户定制与优质单品等方式继续培育增长极，与盒马、美团小象超市、天猫等多高势能客户销售有望继续快速增长，成为驱动公司增长的重要引擎。

4. 预计公司25-27年EPS分别为1.2元、1.3元与1.4元，对应25年18倍PE，维持“增持”投资评级。

5. 25Q2营收符合预期、归母及扣非归母净利润略超预期。

6. 25H1公司分别实现收入/归母净利润/扣非归母净利润8.3亿元/1.3亿元/1.0亿元，同比分别+9.3%/+18.1%/+15.3%；25Q2单季度实现收入/归母净利润/扣非归母净利润4.7亿元/0.9亿元/0.6亿元，同比分别+13.5%/+31.4%/+24.3%。

7. 25Q2营收侧符合预期，归母及扣非归母净利润略超预期，我们认为主要系政府补助增加且公司利润率回升所致。

8. 25Q2特许加盟&团餐增长提速、大客户与零售业务多点突破。

9. 25Q2公司特许加盟/团餐/直营门店分别实现营收3.5亿元/1.1亿元/0.1亿元，同比分别+10.5%/+26.2%/+14.1%，各渠道增速均较25Q1有所提升。

10. 具体来看：特许加盟业务方面：25H1加盟店数量5,685家（净增542家），符合开店计划、关店率整体稳定；25Q2公司加盟门店单店收入为6.1万元（yoy+2.7%，25Q1yoy-7.3%），单店收入增速已实现同比企稳回升。

11. 大客户与零售业务方面：1）大客户业务：25H1公司聚焦产品体系优化与渠道布局，去年新开拓的定制馅料销售渠道表现亮眼，25H1收入约0.3亿元（yoy+约90%），此外，公司完成一系列重点客户新品开发，持续深化与美团快驴、永辉超市、大润发等重点客户合作。

12. 2）零售业务：公司对盒马（yoy+超187%）、小象超市（同比+90%）、天猫（同比+20%+）等客户零售业务销售额持续增长，带动整体零售业务同比增长55%，成为公司重点增长引擎。

13. 华东市场基本盘稳固、华南市场增长提速。

14. 25Q2公司华东区域/华南区域/华中区域/华北区域分别实现营收3.8亿元/0.4亿元/0.3亿元/0.1亿元，同比+14.2%/+14.6%/+5.4%/+9.3%，其中华东、华南市场增长环比提速、华北市场环比增速转正。

15. 毛利率持续回升、费用控制良好带动净利润释放。

16. 25Q2公司毛利率/净利率分别为28.2%（yoy+1.8pct）/20.5%（yoy+2.7pct），规模效应持续显现。

17. 25H1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4.0%（yoy-0.7pct）/7.2%（基本持平）/0.7%（yoy-0.1pct），门店装修补贴、职工薪酬及房租物业费用降低带动销售费用下降。

18. 投资建议：Q2利润略超预期，核心业务增长提速。

19. 25Q2公司利润表现略超预期，特许加盟业务侧单店收入增速企稳回升，基本盘业务稳步扩容；大客户与零售业务表现亮眼、实现多点突破。

20. 展望25H2，公司单店增长修复有望延续，大客户与零售业务有望通过直播带货、强化客户定制与优质单品等方式继续培育增长极，与盒马、美团小象超市、天猫等多高势能客户销售有望继续快速增长，成为驱动公司增长的重要引擎。

21. 由此，我们调整盈利预测，预计公司25-27年EPS分别为1.2元、1.3元与1.4元，对应25年18倍PE，维持“增持”投资评级。

22. 风险提示：需求不及预期，品类推广不及预期，行业竞争加剧等。