国金证券-友邦保险-1299.HK-NBV增长符合预期，股东回报有支撑

“精选摘要：实现双位数强劲增长，其中年化新保同比+26%，NBVmargin同比+0.1pct至65.8%。③泰国：NBV同比+35%，年化新保同比+9%，Margin同比+22.6pct至115.7%，增长受惠于自3月起引入适用于全行业的共付新规则之前，利润率较高的个人医疗保险产品的一次性销售。④新。”

1. 业绩简评8月21日公司披露2025年中报，固定汇率下，NBV同比+14%。

2. 经营分析NBV方面：固定汇率下，25H1NBV同比+14%（Q1+13%）环比改善，18个市场中有13个实现增长。

3. 其中，NBVMargin同比+3.4pct至57.7%，年化新保同比+8%。

4. 实质汇率下，25H1NBV同比+15.6%，其中Q2同比+18.9%。

5. 分地区情况（数据基于固定汇率）：①中国内地：NBV可比口径+10%，其中Q2同比+15%；披露口径同比-4%（基数不回算），受益于预定利率下调Margin提升1.9pct至58.6%，年化新保同比-7%。

6. ②中国香港：NBV同比+24%，本地客群与内地访客业务均实现双位数强劲增长，其中年化新保同比+26%，NBVmargin同比+0.1pct至65.8%。

7. ③泰国：NBV同比+35%，年化新保同比+9%，Margin同比+22.6pct至115.7%，增长受惠于自3月起引入适用于全行业的共付新规则之前，利润率较高的个人医疗保险产品的一次性销售。

8. ④新加坡：NBV同比+16%，由年化新保同比+28%带来，margin同比-4.9pct至47.4%，主要源于产品结构向长期储蓄险转变。

9. ⑤马来西亚：NBV同比-3%，伙伴分销渠道18%的NBV增长被代理渠道16%的下降所抵销；Margin同比+4.7pct至68.9%，年化新保同比-9%，主要受医疗险政策变化影响，Q2新医疗产品带来的NBV按月增长，Q2新入职代理人数录得按季增长。

10. 股东回报方面：营运利润与自由盈余稳健增长。

11. 固定汇率下税后营运溢利同比+6%，驱动每股股息增长10%（实质汇率），CSM稳定释放（释放率9.4%同比-0.1pct）叠加营运偏差增长255%驱动保险服务业绩+19%，投资业绩-7%。

12. 新业务增长强劲驱动基本合约服务边际年化增长10.3%。

13. 公司提出2023-2026年每股税后营运溢利年复合增速9%-11%的目标，叠加25H1每股产生的基本自由盈余同比上升10%，股东回报有支撑，上半年透过股息及股份回购向股东返还37.10亿美元，股东回报达3.7%，已宣布的股份回购计划基本用尽。

14. 内含价值权益与年初持平。

15. 盈利预测、估值与评级固定汇率下友邦保险25H1NBV同比+14%，Q2+15%符合预期，彰显增长韧性。

16. 展望后续，友邦中国预定利率下调后转向分红险销售，预计公司将能更快适应，且个人养老金和税优护理险的销售积累了大量客户，为后续增长储备了充足的客户资源，有望保持长期增长韧性强劲，香港、新马泰也有望维持稳健增长。

17. 截至8月20日，2025PEV为1.33倍，维持“买入”评级。

18. 风险提示前端销售不及预期；资本市场波动；监管政策变化。