方正证券-妙可蓝多-600882-公司点评报告：25H1奶酪业务增长强劲，极致成本战略下盈利能力改善显著

“精选摘要：过38%，奶酪棒市占率持续增长，稳居行业第一。分产品来看，即食营养奶酪方面，儿童营养奶酪系列已形成涵盖多款不同形态产品的矩阵，成人休闲奶酪系列不断推新，奶酪小丸子以及部分奶酪零食入驻零食量贩渠道，定制化创新性产品成功入驻山姆会员店等会员超市；家庭餐桌奶酪方面，马苏里拉与奶酪片销量持续增长，。”

1. 事件：公司发布2025年半年报，经追溯调整，25H1实现营业收入25.67亿元，同比+7.98%，实现归母净利润1.33亿元，同比+86.27%，实现扣非归母净利润1.02亿元，同比+80.10%。

2. 其中，25Q2实现营业收入13.34亿元，同比+9.62%，实现归母净利润0.51亿元，同比+53.06%，实现扣非归母净利润0.38亿元，同比+44.29%。

3. 25Q2奶酪业务同比环比均有明显增长，餐饮工业及家庭餐桌系列表现亮眼。

4. 25H1公司实现主营业务收入25.53亿元，同比+12.59%，其中，奶酪/贸易/液态奶分别实现收入21.36/2.30/1.87亿元，分别同比+14.85%/+3.69%/+0.63%，奶酪业务持续向好。

5. 奶酪业务细分来看，即食营养/餐饮工业/家庭餐桌分别实现收入10.83/8.16/2.36亿元，分别同比+0.62%/+36.26%/+28.44%，餐饮工业系列凭借公司供应链及专业化服务优势实现强劲增长，家庭餐桌系列受益于渠道合作深化及整合带来的优势品项扩充，即食营养系列在激烈的消费竞争环境下实现了正增长。

6. 毛利率稳步提升，“极致成本”战略推动降本增效，盈利能力显著改善。

7. 25H1公司毛利率/归母净利率分别为30.81%/5.18%，分别同比+0.91/+2.18pct。

8. 分业务来看，25H1奶酪/贸易/液态奶的毛利率分别为35.52%/4.73%/8.78%，分别同比-1.50/+3.12/+1.63pct，公司综合毛利率的提升主要系高毛利的奶酪业务占比提升。

9. 在奶酪业务中，25H1即食营养/餐饮工业/家庭餐桌系列的毛利率分别为47.87%/21.30%/28.02%，分别同比-0.49/+1.98/-0.30pct，国产原制奶酪的成本红利推动了餐饮工业的毛利率显著提升。

10. 费用端，25H1销售/管理/财务/研发费用率分别为17.37%/5.66%/1.21%/0.89%，分别同比-2.26/+0.46/+0.14/-0.07pct，其中，管理费用率同比有所提升主要系股权激励费用和折旧摊销费用的影响。

11. 整体来看，公司的供应链全过程管理体系及“极致成本”战略已见成效，在销售、研发、采购、制造等多方面逐步实现高效协同。

12. 奶酪行业市占率稳居第一，坚持B端+C端双轮驱动。

13. 根据Worldpanel消费者指数，妙可蓝多奶酪市占率超过38%，奶酪棒市占率持续增长，稳居行业第一。

14. 分产品来看，即食营养奶酪方面，儿童营养奶酪系列已形成涵盖多款不同形态产品的矩阵，成人休闲奶酪系列不断推新，奶酪小丸子以及部分奶酪零食入驻零食量贩渠道，定制化创新性产品成功入驻山姆会员店等会员超市；家庭餐桌奶酪方面，马苏里拉与奶酪片销量持续增长，黄油表现优异；餐饮工业奶酪方面，黄油和稀奶油销量显著增长，原制奶酪获得大客户认可。

15. 未来五年，公司将践行“两大核心策略”及“五大战略保障”，共创奶酪千亿大赛道。

16. 2025年7月，在妙可蓝多新品发布暨2030愿景蓝图展望活动上，公司创始人、总裁柴琇女士提出“共创千亿奶酪大赛道”，在此背景下，公司将紧扣“趋势性红利”，践行“两大核心策略”（即ToBToC双轮驱动以及并购出海）及“五大战略保障”（品类创新、品牌升维、卓越品质、极致成本、组织建设）。

17. 我们认为，当前C端奶酪正在通过产品创新不断激发消费者的大众需求，而随着中西餐的不断融合，奶酪的应用领域不断拓宽，奶酪的渗透率正在持续提升，妙可蓝多作为奶酪头部领袖有望充分享受行业红利。

18. 投资建议：我们预计公司2025-27年可实现归母净利润2.35/3.39/4.33亿元，同比+107%/+44%/+28%,EPS分别为0.46/0.66/0.85元/股，对应PE分别为61X/42X/33X，维持“推荐”评级。

19. 风险提示：行业竞争加剧、与蒙牛奶酪业务整合不及预期、原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、产品推新效果不及预期、食品安全问题等。