招商证券-吉比特-603444-新游戏连续上线成功，25Q2同环比均迎来大幅增长

“精选摘要：重点在营产品：《问道》长线运营近二十年，仍不断升级开发保持良好盈利能力；《问道手游》依托端游积累，上线近9年表现良好；新游《问剑长生》1月2日在中国大陆上线，后续将在中国港澳台、韩国等上线。重点储备产品：自研日式幻想题材放置MMO手游《杖剑传说》5月29日正式全平台公测，进入暑期后流水大增。”

1. 公司发布2025年中报，25H1公司实现营业收入25.18亿元，同比增长28.49%；实现归母净利润6.45亿元，同比增长24.5%；实现归母扣非净利润6.48亿元，同比增长40.02%。

2. 上半年拟分红4.74亿元，占25H1归母净利润73.46%。

3. 25Q2同环比均迎来大幅增长。

4. 25H1公司实现营业收入25.18亿元，同比增长28.49%；实现归母净利润6.45亿元，同比增长24.5%；实现归母扣非净利润6.48亿元，同比增长40.02%。

5. 经营性活动现金流净额10.77亿，同比增长81.18%。

6. 其中25H1汇兑损益-870.52万元，去年同期收益2073.02万元，本期同比减少2943.54万元。

7. 单季度看，25Q2实现收入13.82亿元，同比增长33.89%，环比增长21.71%；归母净利润实现3.61亿元，同比增长36.64%，环比增长27.55%；归母扣非净利润实现3.73亿元，同比增长41%，环比增长35.88%。

8. 分红方面，公司上半年拟分红4.74亿元，占25H1归母净利润73.46%。

9. 老游戏微下滑，新游戏贡献重要增量。

10. 1）境内看：老游戏《问道手游》下滑趋势已放缓，新游戏《问剑长生》《杖剑传说》贡献增量。

11. 流水角度看，《问道手游》25H1实现10.71亿总流水，同比下滑7.25%；《问剑长生》实现5.66亿，《杖剑传说》实现4.24亿。

12. 《杖剑传说》于今年5月26日大陆上线，贡献流水增量大超预期。

13. 其他老游戏《问道端游》及《一念逍遥》营收、发行投入及利润均有下滑；《封神幻想世界》24年10月上线，25H1贡献增量营收利润。

14. 2）境外看：25H1境外营收合计2.01亿元，同比下降21.01%，主要系《飞吧龙骑士》及《一念逍遥》的下降。

15. 二季度营业收入、归母净利润较一季度有所增加，主要是《问道手游》于二季度开启九周年庆活动，且《杖剑传说》于2025年5月上线，营业收入及整体利润环比有所增加。

16. 仍有较多充值及道具暂未摊销，预计将为Q3贡献增量。

17. 截止上半年末，公司尚未摊销的充值及道具余额共5.67亿元，较上年年末4.78亿元增加0.89亿元，主要系：本期新上线《杖剑传说》《问剑长生》等产品，根据道具消耗进度或付费玩家预计寿命确认相应的收入递延余额，我们认为这将为后续贡献增量。

18. 在营产品不断推陈出新，储备产品丰富或带来增量。

19. 重点在营产品：《问道》长线运营近二十年，仍不断升级开发保持良好盈利能力；《问道手游》依托端游积累，上线近9年表现良好；新游《问剑长生》1月2日在中国大陆上线，后续将在中国港澳台、韩国等上线。

20. 重点储备产品：自研日式幻想题材放置MMO手游《杖剑传说》5月29日正式全平台公测，进入暑期后流水大增表现良好；5月小程序游戏《道友来挖宝》上线后长期霸榜微信小游戏畅销榜前五；代理三国题材赛季制SLG《九牧之野》已取得版号，计划后续上线。

21. 维持“强烈推荐”投资评级。

22. 公司老游戏保持长线稳健，25年上线多款新品表现优秀，储备产品有望持续为营收贡献新增量，综合考虑我们预计公司25-27年营业收入分别为56.91/67.16/72.19亿元，同比增速分别为54%/18%/7%；归母净利润分别为16.07/18.25/19.84亿元，同比增速分别为70%/14%/9%，对应当前股价市盈率分别为18.9/16.6/15.3倍，维持“强烈推荐”投资评级风险提示：老游戏流水下滑风险、新游上线不及预期风险、买量成本上升、研发进度不及预期风险等。