华源证券-泡泡玛特-9992.HK-海内外市场双轮驱动，核心IP为业绩增长注入动能

“精选摘要：之一，在公司的潜心经营及不断打磨下，“前方高能”等系列的产品在全球掀起热潮，推动公司业绩快速增长。线上线下快速布局全球市场，会员体系夯实公司客群忠诚度。从线下渠道看，截至25年中报，公司于全球分别拥有571家门店/2597台机器人商店；其中，25H1中国市场线下门店数量较24年底净新增12。”

1. 投资要点：国内及海外市场双增长推动公司25H1业绩超预期。

2. 泡泡玛特于近日发布2025年中报。

3. 从营收端看，公司25H1实现营收138.76亿元，同比+204.4%；其中，国内市场实现营收82.83亿元，同比+135.2%，海外市场中亚太/美洲/欧洲及其他营收分别为28.51亿元/22.65亿元/4.78亿元，同比分别+257.8%/+1142.3%/+729.2%，国内与海外市场双增长驱动公司业绩增长超预期。

4. 从利润端看，公司25H1实现归母净利润45.74亿元，同比+396.5%，规模效应及运营效率提升推动公司利润快速增长。

5. IP孵化与运营仍为公司核心竞争壁垒。

6. 公司的快速发展离不开其优秀的IP运营及创意设计能力，25H1共有13个艺术家IP营收过亿，其中，THEMONSTERS/MOLLY/SKULLPANDA/CRYBABY/DIMOO营收分别为48.14亿元/13.57亿元/12.21亿元/12.18亿元/11.05亿元。

7. THEMONSTERS家族中的LABUBU凭借其独特的风格魅力成为25H1全球最热门的IP之一，在公司的潜心经营及不断打磨下，“前方高能”等系列的产品在全球掀起热潮，推动公司业绩快速增长。

8. 线上线下快速布局全球市场，会员体系夯实公司客群忠诚度。

9. 从线下渠道看，截至25年中报，公司于全球分别拥有571家门店/2597台机器人商店；其中，25H1中国市场线下门店数量较24年底净新增12家至443家，海外市场中，因公司近期在美洲市场中聚焦美国线下渠道发展，美洲25H1线下店铺数量较24年底新增19家至41家。

10. 从线上渠道看，公司官网已覆盖37个国家，并于34个国家同步上线自研APP，通过线上渠道触达更多客群，增强与粉丝的互动与粘性。

11. 从会员体系看，截至25H1，公司会员数量较24年底新增1304万人至5912万人，25H1会员销售额占比为91.2%，会员复购率为50.8%，成熟的会员体系夯实公司客群忠诚度。

12. 盈利预测与评级：公司作为中国潮玩行业的头部企业，具备IP玩具全产业链运营能力，公司通过出众的IP创造、运营能力及渠道端多样的消费者触达能力持续高质量发展，且伴随公司海外业务逐步扩大、产品海外影响力不断提升，有望打开第二增长极。

13. 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别105.46亿元/162.47亿元/197.72亿元，同比分别增长237.42%/54.06%/21.69%。

14. 我们持续看好公司在潮玩赛道的品牌形象、IP研发运营能力及营销能力，维持“买入”评级。

15. 风险提示。

16. 宏观消费修复不达预期风险；境外拓展不达预期风险；新IP发展不及预期风险。