中泰证券-福耀玻璃-600660-2025年中报点评：Q2超预期，毛利率同环比提升

“精选摘要：一步增厚利润。加码扩产，ASP、份额、新业务三箭齐发，从周期到成长再出发。我们持续看好天幕渗透率等高附加值汽玻加速渗透下公司汽车玻璃Asp的持续提升，格局进一步优化下公司国内外市场份额的提升，以及铝饰条业务有望迎来反转步入收获期。1）产品升级与ASP提升：全景天幕为电动车标配件，ASP至少。”

1. 事件：公司发布2025年中报，2025上半年公司实现营收214.5亿元，同比+16.95%，归母净利润48亿元，同比+37.3%。

2. 其中25Q2实现营收115.4亿元，同比+21.4%，归母净利润27.8亿元，同比+31.5%。

3. 收入：汽玻量价齐升，龙头虹吸效应持续突出。

4. 25Q2公司收入115.4亿元，同比增长21.4%，同期全球汽车销量同比增速约为2.6%（数据来源Marklines），公司收入增长持续跑赢行业体现较好的成长性和确定性，主要是①全景天幕、可调光玻璃等高附加值产品占比持续提升拉动单价向上，2025H1高附加值产品占比同比+4.81pct；②全球竞争力进一步提升带来份额提升；③美国二期新产能贡献增量。

5. 盈利：25Q2毛利率通话比提升，汇兑收益增厚利润。

6. 2025Q2毛利率38.5%，同比+0.76pct，环比+3.09pct，Q2毛利率同环比提升盈利能力向上，我们判断预计得益于：1）美国工厂一期盈利能力进一步向上；2）德国SAM减亏趋势向好；3）收入环比增长较好边际规模效益释放。

7. 同时2025年上半年产生6.02亿元汇兑收益，也进一步增厚利润。

8. 加码扩产，ASP、份额、新业务三箭齐发，从周期到成长再出发。

9. 我们持续看好天幕渗透率等高附加值汽玻加速渗透下公司汽车玻璃Asp的持续提升，格局进一步优化下公司国内外市场份额的提升，以及铝饰条业务有望迎来反转步入收获期。

10. 1）产品升级与ASP提升：全景天幕为电动车标配件，ASP至少是汽玻的1倍以上且竞争格局好于传统汽玻，同时天幕向镀膜隔热天幕-调光天幕-氛围灯天幕等继续升级。

11. 汽玻升级多点开花，HUD渗透率加速提升带动前挡玻璃ASP翻番，双层边窗在电动车上的应用逐步普及。

12. 2）加码扩产，全球份额仍有空间：公司于23年底和24年初发布公告，将分别在福建、合肥投资32.5亿元、57.5亿元，建设年产2050万平方米汽车安全玻璃产能、2610万平方米汽车安全玻璃产能和两条优质浮法玻璃生产线，合计新增4660万平方米汽玻产能（是2023年公司产量规模的32.5%）。

13. 产能乘势扩张彰显后续份额继续提升的信心和竞争力，疫情3年行业格局进一步优化+铝饰条赋能下公司全球市场份额仍有提升空间。

14. 3）铝饰条业务拐点已至即将开启放量周期：SAMOEM订单投产在即，国内福清、长春工厂投产逐步爬坡。

15. 盈利预测：考虑公司盈利能力超预期，上修25-27年归母净利润为99亿元、115亿元、134亿元（前值为89亿元、108亿元、129亿元），25-27年同比增速分别32%、16%、17%，对应当前PE15X、13X、11X，福耀作为全球汽玻龙头，格局已出清带来盈利韧性且电动智能产品升级引领同行份额继续提升，龙头虹吸效应突出，同时持续保持较高分红比例（2024年分红比例62.65%），维持“买入”评级。

16. 风险提示：经济复苏不及预期、汽车需求不及预期、SAM整合不及预期、高附加值产品放量不及预期、美国工厂盈利不及预期等。