华创证券-山金国际-000975-2025年半年报点评：金银量价齐升，公司单季净利润再创新高

“精选摘要：8亿元，同比增长41.9%；其中二季度，实现营业收入49.24亿元，同比增长32%，环比增长14%；归母净利润9.02亿元，同比增长57.7%，环比增长30%；扣非归母净利润8.95亿元，同比增长42.7%，环比增长27.1%。评论：金银价格上行带动公司业绩大幅提升，Q2归母净利润创历史新。”

1. 事项：8月18日，公司发布2025半年报，公司上半年实现营业收入92.46亿元，同比增长42.1%；归母净利润15.96亿元，同比增长48.4%；扣非归母净利润15.98亿元，同比增长41.9%；其中二季度，实现营业收入49.24亿元，同比增长32%，环比增长14%；归母净利润9.02亿元，同比增长57.7%，环比增长30%；扣非归母净利润8.95亿元，同比增长42.7%，环比增长27.1%。

2. 评论：金银价格上行带动公司业绩大幅提升，Q2归母净利润创历史新高。

3. 2025年上半年，国内黄金和白银均价分别为721元/克、8166元/千克，分别同比增长38%、20%，其中Q2金、银价格分别同比+39%、+10%、环比+15%、+4%。

4. 受益于贵金属价格上行，公司上半年实现归母净利润15.96亿元，同比增长48.4%，其中Q2归母净利润9.02亿元，同比增长57.7%，环比增长30%。

5. 从子公司看，玉龙矿业净利润2.3亿元（+53%）、黑河洛克5.2亿元（+49%）、吉林板庙子4.5亿元（+41%）、青海大柴旦7.8亿元（+38%）。

6. Q2矿山金银铅锌销量均环比提升，铅锌增量明显。

7. 2025年上半年，公司实现矿产金产量3.7吨，同比-11%，销量4.12吨，同比-7%，矿产银61.8吨，同比-25%，销量81.5吨，同比+10%，铅精粉4354吨，同比-14%，销量5393吨，同比+22%，锌精粉7917吨，同比+41%，销量9136吨，同比+38%。

8. 其中二季度，公司矿产金产量1.95吨，同比-11%，环比+10%，销量2.09吨，同比-2%，环比+3%；矿产银40吨，同比-35%，环比+80%，销量58吨，同比+31%，环比+148%；铅精粉产量3042吨，同比-23%，环比+132%，销量4167吨，同比+40%，环比+240%；锌精粉产量6521吨，同比+54%，环比+367%，销量7493吨，同比+75%，环比+356%，其中Q2矿产银、铅锌销量同环比增长明显。

9. 克金成本略有增加，矿产金银毛利率小幅提升。

10. 2025年上半年，公司实现毛利率29.98%，同比基本平稳。

11. 成本端看，公司单体矿山克金成本135元，同比+7%，合并摊销后克金成本151元，同比+3%，公司合质金实现毛利率79.15%，同比增加7.26pct；单体矿山克银成本2.3元，同比+5%，合并摊销后克银成本2.8元，同比+6%，公司合质金含银实现毛利率80.44%，同比增加8.63pct；铅精粉单体矿山成本0.56万元/吨，同比下降19%，合并摊销后成本0.69万元/吨，同比下降19%，铅精矿实现毛利率53.14%，同比增加12.86pct；锌精粉单体矿山成本0.80万元/吨，同比+6%，合并摊销后成本0.98万元/吨，同比+6%，锌精矿实现毛利率37.8%，同比-2.35pct。

12. 公司资源增储持续推进，未来资源潜力大。

13. 25H1，公司收购云南西部矿业52.0709%股权，从而获得其持有的云南省潞西市大岗坝地区金矿勘探探矿权，勘查矿种为金，勘查面积35.6平方公里；同时子公司芒市华盛金矿收购云南省潞西市勐稳地区金及多金属矿勘探探矿权勐稳地区探矿权，勘查面积为20.38平方公里，勘查矿种为金，现已正式取得上述探矿权；子公司青海大柴旦青龙沟金矿深部和东安金矿外围探矿探矿权勘查成效显著，地质探矿实现新增金金属量3.85吨、品位5.79克/吨。

14. 此外，公司纳米比亚Osino公司项目高效推进，选厂建设计划今年第四季度全面开始，预计2027年上半年投产，项目建成后有望成为纳米比亚最大的单体金矿山。

15. 投资建议：考虑单位金银成本有所提升，我们预计公司2025-2027年归母净利润为34.4亿元、39.7亿元、50.4亿元（前值分别为36.5亿元、41.9亿元、56.1亿元），分别同比增长58.5%、15.2%、27.0%。

16. 我们看好公司成长性，参考可比公司估值，给予公司25年17倍PE，对应目标价21.1元，维持“强推”评级。

17. 风险提示：金属价格大幅波动；安全环保风险导致矿山生产建设不及预期。