国泰海通证券-特步国际-1368.HK-2025H1业绩点评：H1专业运动经营利润率显著改善，期待后续潜力

“精选摘要：提升。根据业绩会，7月至今主品牌流水环比6月有所改善，电商延续优异表现。专业运动：H1经营利润率显著改善。H1专业运动收入为7.85亿元，同比增长32.5%，毛利率为55.2%，同比下降1.6pct，主要由于生活及OG系列鞋产品、服装产品占比提升（毛利率低于专业功能性产品）；经营利润率为1。”

1. 本报告导读：H1主品牌表现稳健，电商渠道及跑步产品引领增长；专业运动经营利润率同比显著改善，期待后续潜力。

2. 投资要点：投资建议：我们维持2025-2027年归母净利预测为13.7/14.9/16.1亿元人民币，对应PE分别为11.5/10.6/9.8X，考虑到公司为第三大国产运动集团、索康尼打开第二增长曲线，给予2025年15XPE，目标价8.04港元（按照1港元=0.92元人民币换算），维持“增持”评级。

3. H1收入利润稳健增长，维持高分红。

4. 2025H1公司收入为68.38亿元，同比增长7.1%；归母净利为9.14亿元，同比增长21.5%（剔除2024H1KP1.06亿亏损后增速为+6.4%）；毛利率为45%，同比下降0.1pct；净利率为13.4%，同比增长1.6pct；分红为中期派息比率50%；净现金9.13亿元/+94%，库存周转天数91天，环比2024年底增长23天，主要为应对下半年的马拉松比赛和跑步的旺季，增加3个月以内的备货。

5. 主品牌：H1电商渠道及跑步产品引领增长。

6. H1主品牌收入为60.5亿元，同比增长4.5%，其中分渠道来看，电商业务增长较快，分品牌来看，儿童收入表现比成人好，分产品来看，跑步产品实现双位数增长；毛利率43.6%，同比下降0.3pct，主要由于儿童业务占比提升以及电商折扣同比略有加深；经营利润率为20%，同比下降0.6pct，主要由于毛利率下降及SG&A费用提升。

7. 根据业绩会，7月至今主品牌流水环比6月有所改善，电商延续优异表现。

8. 专业运动：H1经营利润率显著改善。

9. H1专业运动收入为7.85亿元，同比增长32.5%，毛利率为55.2%，同比下降1.6pct，主要由于生活及OG系列鞋产品、服装产品占比提升（毛利率低于专业功能性产品）；经营利润率为10%，同比改善6.1pct，主要得益于正向经营杠杆释放。

10. 展望全年，公司业绩会中维持专业运动收入增长30-40%、经营利润率中高单位数的指引。

11. 风险提示：行业竞争加剧，拓店不及预期等。