瑞银证券-科沃斯-603486-基于产品创新和成本管控，2Q25业绩稳健

“精选摘要：严格的费用管控，我们认为这也是2023年末开始的策略调整的结果。3）关税影响。2Q25公司对美国的出货主要来自中国，因此公司承担了关税带来的额外成本。未来公司仍然会从中国向美国出货并保持越南产能出货的灵活性，鉴于越南更高的生产成本和切换成本。管理层预期今年第三和第四季度的关税影响将和二季度。”

1. 问：公司业绩和预期相比表现如何？科沃斯公布了1H25业绩：营收/净利润为86.76亿元/9.79亿元（同比增加24%/增加61%），隐含2Q25营收/净利润同比增加38%/增加62%，净利率为10.5%（同比上升1.6ppt）。

2. 2Q25业绩符合业绩预告内容，强劲的增长由创新的新产品和严格的成本管控驱动，并且得益于低基数。

3. 我们认为稳健的业绩意味着利润率修复可能在2H25持续，但是这已经基本被反映在股价中了。

4. 业绩电话会议的要点：1）2Q25收入稳健增长主要由扫地机器人产品创新（滚筒活水洗地机型）和新品类驱动。

5. 我们推测2Q25科沃斯品牌销售同比增长62%（国内/海外同比分别增长54%/70%），国内新产品的销售也受到以旧换新补贴推动。

6. 我们推测2Q25添可销售增长为低双位数，其中海外销售增速略超整体。

7. 我们认为强劲的销售增长也可能部分受益于渠道补库存，因为科沃斯在2H24进行了去库存并计提了减值损失。

8. 2）1H25毛利率同比提升0.6ppt到49.7%，其中科沃斯品牌毛利率同比提升了5.3ppt、添可排除关税的影响毛利率将持平。

9. 这主要是由于持续的产品组合升级和严格的费用管控，我们认为这也是2023年末开始的策略调整的结果。

10. 3）关税影响。

11. 2Q25公司对美国的出货主要来自中国，因此公司承担了关税带来的额外成本。

12. 未来公司仍然会从中国向美国出货并保持越南产能出货的灵活性，鉴于越南更高的生产成本和切换成本。

13. 管理层预期今年第三和第四季度的关税影响将和二季度相近。

14. 4）高速增长的新品类和机器人投资。

15. 新品类（比如，割草机）对收入（利润）的贡献持续提升。

16. 管理层表示，新品类2Q25海外销售同比增长121%，2025年预计能带来15-20亿元的收入。

17. 管理层也分享了在机器人产业链上的一系列投资，包括具身智能机器人，尽管近期将没有相关新产品发布。

18. 估值：目标价64.00元；中性评级我们基于DCF的目标价64.00元（WACC为9.3%），隐含了20x/19x2025E/26EPE。