国泰海通证券-卫龙美味-9985.HK-卫龙美味2025年中报业绩点评：魔芋引领，费率优化

“精选摘要：公司实现营业收入34.83亿元、同比+18.5%。同时公司拟派发中期股息每股0.18（含税），分红总额达4.38亿元（含税）。25H1调味面制品/蔬菜制品/豆制品及其他分别实现营收13.10亿元/21.09亿元/0.64亿元，分别同比-3.2%/+44.3%/-48.1%，其中蔬菜制品占比。”

1. 投资要点：投资建议：维持“增持”评级。

2. 上调公司2025-2027年EPS至0.57/0.68/0.81元人民币（持平/+0.01/+0.03元人民币），分别同比增长26.1%/19.1%/18.3%。

3. 参考可比公司平均估值，考虑公司魔芋品类维持高成长性，叠加销售和管理费效显著优化，给予公司2025年25.0xPE，对应目标价15.57港元（按1HKD=0.92CNY）。

4. 收入符合预期，魔芋第二增长曲线持续发力。

5. 25H1公司实现营业收入34.83亿元、同比+18.5%。

6. 同时公司拟派发中期股息每股0.18（含税），分红总额达4.38亿元（含税）。

7. 25H1调味面制品/蔬菜制品/豆制品及其他分别实现营收13.10亿元/21.09亿元/0.64亿元，分别同比-3.2%/+44.3%/-48.1%，其中蔬菜制品占比同比+10.8pct至60.5%，第二增长曲线成长性持续释放，主要系魔芋市场扩容叠加公司积极推新+产能提升。

8. 25H1线下/线上渠道营收分别同比+21.5%/-3.8%，线下全渠道建设和品牌建设推进的成效显现。

9. 净利润超预期，费率优化支撑盈利能力。

10. 25H1公司实现归母净利润7.36亿元、同比+18.5%。

11. 25H1年毛利率达47.2%，同比-2.6pct，毛利率阶段性承压主要系原材料成本上涨，然而公司供应链效率提升抵消部分原材料成本上行影响；费用率方面，25H1销售/管理费用率分别同比-1.0pct/-2.5pct，呈现显著优化，进一步支撑盈利水平；25H1净利率达21.1%、同比持平。

12. 拓渠道+扩品类+提效率，公司有望实现超额收益。

13. 渠道端，通过积极拥抱新兴渠道、深化覆盖现有渠道（提升终端陈列及单店效能），有望进一步释放增长潜力；产品端，2025年持续创新，产品矩阵拓展可期；生产端，有望加强产线自动化、数字化投入，提升生产效率，并规划拓展新工厂，从而保障供应能力、维持自产占比。

14. 风险提示：原材料价格波动、渠道竞争加剧、新品推广不及预期等。