方正证券-凯立新材-688269-公司点评报告：放量继续，静待重估

“精选摘要：本面仍处于环比上行阶段，静待库存收益。2024年下半年公司PVC产品实现关键客户重要突破，2025Q1末在手订单仍高达461吨，未来PVC产品陆续出货或将支撑全年基础化工领域销量和收入高增；同时未来PDH等多个方向亦有望接力实现放量。公司关键原材料钯、铂价格相较2025年年初分别+21.0。”

1. 事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营收、归母净利和扣非归母净利分别为10.14、0.61、0.63亿元，分别同比+24.86%、+30.83%、+48.74%；2025Q2实现营收、归母净利和扣非归母净利分别为3.89、0.39、0.40亿元，分别同比-23.42%、+11.38%、+15.47%，业绩增长主要系公司催化剂产品销量增加及业务结构变化所致。

2. PVC无汞催化为当红增长极，医药出货强劲恢复。

3. 2025H1公司基础化工领域销量同比+185.5%，主因PVC无汞催化剂销量同比+113.2%，同时还有多个基础化工催化剂推向市场。

4. 其他板块：1）医药板块销量同比+49.3%，主因核心客户需求增加，同时公司市场份额有所提升；2）环保新能源板块销量同比+1497.1%，主因氢能催化剂取得较大进展，公司与多家电解水制氢头部企业建立合作。

5. 基本面仍处于环比上行阶段，静待库存收益。

6. 2024年下半年公司PVC产品实现关键客户重要突破，2025Q1末在手订单仍高达461吨，未来PVC产品陆续出货或将支撑全年基础化工领域销量和收入高增；同时未来PDH等多个方向亦有望接力实现放量。

7. 公司关键原材料钯、铂价格相较2025年年初分别+21.0%、+42.3%，精细化工方向当前仍存垫料加工模式，下半年有望产生显著库存收益。

8. HNBR产业化项目预计下半年投放，有望引领高端HNBR国产替代。

9. 公司HNBR（氢化丁腈橡胶）产业化项目预计2025年下半年投放市场。

10. 该项目能够大幅提高HNBR的生产效率和产品质量并降低催化成本，使产品性价比达到国际先进水平。

11. 公司作为国内贵金属催化剂龙头企业，在核心痛点环节具备较强的技术自研能力，有望引领国内高端HNBR领域的国产替代。

12. 盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年归母净利分别为1.7、2.36、2.68亿元，分别同比+83.51%、+38.66%、+13.67%，对应当前股价的PE分别为30.8、22.2、19.5倍。

13. 公司核心原料贵金属价格上行，叠加基础化工产品放量和医药复苏共振，公司业绩成长有望展现好β下的强α状态。

14. 随着基础化工收入占比提升，公司收入和利润增幅已来到基本匹配状态，库存收益实现后有望呈现利润增幅高于收入，公司业绩弹性可期，给予“强烈推荐”评级。

15. 风险提示：贵金属价格大幅波动的风险、精细化工领域需求不及预期的风险、新产品开拓不及预期的风险、政策风险、国产替代不及预期的风险、下游客户集中度过高的风险、技术更新不及时风险、参考信息滞后风险。