华源证券-2025年7月经济数据点评：7月数据偏弱，下半年经济下行压力或上升

“精选摘要：，较上半年分别-0.2pct、+0.4pct。8月12日，特朗普已签署行政令，将对中国的关税暂停措施再延长90天，出口增速或保持稳定。规上工业增加值同比增速略有减弱。7月规模以上工业增加值同比+5.7%，较6月-1.1pct，较去年7月+0.6pct。其中，制造业增加值同比+6.2%、采矿。”

1. 7月经济数据整体偏弱，与7月金融数据相呼应。

2. 7月消费增速回落，服务消费和以旧换新表现相对突出。

3. 7月社会消费品零售总额3.9万亿元，同比+3.7%，较上月-1.1pct，已连续两个月回落。

4. 1-7月社会消费品零售总额同比+4.8%，较1-6月-0.2pct，分项看，1-7月商品零售额和服务零售额同比分别+4.9%/+5.2%，较1-6月分别-0.2pct/-0.1pct。

5. 1)7月商品零售额同比+4.0%，远高于餐饮的+1.1%，或因极端天气等因素影响。

6. 服务零售额持续高增或因暑期文旅需求旺盛。

7. 1-7月网上零售额同比+9.2%，增速较上半年加快0.7pct，其中实物商品网上零售额同比增长6.3%，增速较上半年加快0.3pct，高于季节性水平，或因极端天气、消费政策支持和即时零售新型消费业态涌现等。

8. 2)国补相关品类维持高增长，7月限上家用电器和音像器材类、家具类、通讯器材类商品零售额同比分别+28.7%、20.6%、14.9%，较上月分别-3.7pct/-8.1pct/+1.0pct。

9. 固投连续四个月走弱。

10. 1-7月固定资产投资同比+1.6%，较上半年回落1.2pct，固定资产投资名义增速较低，实际同比增长在4%-5%左右，扣除房地产开发投资，1-7月全国固定资产投资同比+5.3%，较上半年-1.3pct。

11. 分项看，1-7月基础设施投资、制造业投资和房地产开发投资分别+3.2%/+6.2%/-12.0%，较上半年分别-1.4pct/-1.3pct/-0.8pct。

12. 进出口在复杂环境中持续增长。

13. 前7个月，我国货物贸易进出口总值同比+3.5%。

14. 其中，出口同比+7.3%；进口同比-1.6%，降幅较前6个月收窄1.1pct。

15. 7月份，我国货物贸易进出口总值3.9万亿元，同比+6.7%，较上月+1.5pct。

16. 其中，出口同比+8.0%，较上月+0.8pct；进口同比+4.8%，较上月+2.4pct。

17. 外贸多元化战略持续，1-7月份，我国对东盟、欧盟进出口额分别增长9.4%、3.9%，较上半年分别-0.2pct、+0.4pct。

18. 8月12日，特朗普已签署行政令，将对中国的关税暂停措施再延长90天，出口增速或保持稳定。

19. 规上工业增加值同比增速略有减弱。

20. 7月规模以上工业增加值同比+5.7%，较6月-1.1pct，较去年7月+0.6pct。

21. 其中，制造业增加值同比+6.2%、采矿业同比+5.0%、电力热力燃气及水生产和供应业同比+3.3%，较上月分别-1.2pct/-1.1pct/+1.5pct。

22. 7月服务业生产指数同比+5.8%，较上月-0.2pct，较去年7月+1.0pct。

23. 7月价格数据边际改善，物价增长依然偏弱。

24. 从7月CPI看，同比持平，环比+0.4%，核心CPI同比升至0.8%创17个月新高，或反映出消费领域价格修复动能增强。

25. 7月PPI同比-3.6%，环比降幅收窄至0.2%为3月以来首次改善，显示工业品价格下行压力边际缓解。

26. 产能过剩与需求疲软或仍是主要制约。

27. 下半年经济下行压力或上升。

28. 上半年经济整体“量升价缓”，25年Q2实际GDP同比+5.2%，名义GDP同比+3.9%，GDP平减指数连续9个季度为负，名义与实际GDP增速继续分化，7月物价增长依然偏弱。

29. 价格或是当前经济修复的关键变量，“反内卷”成为经济政策的重心，供给层面价格修复在中观层面开始有所显现，但7月经济基本面表现较差，整体物价改善不如预期，此时或是经济增长动能转换与收入分配结构调整的阶段，叠加上半年消费政策和抢出口等表现亮眼，下半年消费和出口或存在一定的压力。

30. 当前我们全面看多债市。

31. 7月经济和金融数据反映经济基本面偏弱，近几日债市回调主要是股市较强带来的非银情绪波动，而非源自经济基本面的改变。

32. 我们认为，强预期与弱现实之下，债市投资应该远离一致预期，回归基本面。

33. 2025年债市缺乏趋势性行情，需要做对波段。

34. 我们预判下半年10Y国债收益率1.6%-1.8%区间波动，当前，央行持续宽松，我们全面看多债市，10Y国债收益率可能逐步回到1.65%左右，5Y国股二级到1.9%以下。

35. 反内卷降温，物价增长或偏弱，股市转入震荡，社融增速或将回落，7月PMI回落，当前债市利空较少。

36. 当前，我们阶段性全面看多债市，看多长久期下沉的城投及资本债，看多城投点心债及美元债，力推民生、渤海、恒丰银行永续债，关注天津银行、北部湾银行、中华财险等资本债机会。

37. 风险提示：财政政策超预期发力，导致债市调整；理财及债基等监管政策可能超预期，带来债市扰动；股市可能大幅走强，对债市情绪有冲击等。